“现在的(de)房地产很难(nán)再(zài)出现像过去(qù)十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产行业分(fēn)化的愈加明显，让机构(gòu)和(hé)投资者的关(guān)注度从板(bǎn)块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房(fáng)地产(chǎn)都(dōu)已(yǐ)经双杀到了最底部(bù)，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如(rú)何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房(fáng)地产赛道(dào)中进行选(xuǎn)择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以(什么的阳光填合适的词 阳光恰当的词语有哪些yǐ)下(xià)三个基准：有大的国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年房地产的开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银(yín)行(xíng)的信(xìn)贷(dài)倾向(xiàng)是(shì)不太(tài)愿意给房(fáng)企贷款的(de)，房企的主要资金(jīn)来(lái)源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但(dàn)今年新(xīn)房的销(xiāo)售情(qíng)况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企(qǐ)能从(cóng)银行拿到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民(mín)营房企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显(xiǎn)的(de)分化，无论是在销(xiāo)售，还(hái)是融资(zī)等各个方面都非常明显。现(xiàn)在(zài)有国(guó)资背景的房(fáng)企在(zài)资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国(guó)资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的最低水(shuǐ)平；利(lì)润率是(shì)不是行业内最(zuì)高的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业(yè)内最(zuì)低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低(dī)的(de)；这些都(dōu)是(shì)我们看重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在(zài)国(guó)央(yāng)企(qǐ)中，仍有部分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力(lì)地(dì)产、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发展、京投(tóu)发展、光明(míng)地产、云(yún)南(nán)城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色的国(guó)央企房企，其财(cái)务指标(biāo)称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着(zhe)国(guó)央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于乐观(guān)的预判未来(lái)市(shì)场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿地(dì)节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房企(qǐ)进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持(chí)在33％左右，完全(quán)没有(yǒu)增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分(fēn)之一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入地(dì)块也(yě)实现了(le)快速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”的(de)特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一(yī)线城市，另外一半也主要(yào)集中在强(qiáng)二线(xiàn)和二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到了(le)2016年、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要(yào)小心，如(rú)果负(什么的阳光填合适的词 阳光恰当的词语有哪些fù)债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩(kuò)张速(sù)度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来(lái)，这(zhè)个(gè)比(bǐ)例如(rú)果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的(de)复苏(sū)速度并没(méi)有那(nà)么快，所以要规避公(gōng)司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地(dì)较(jiào)积(jī)极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越(yuè)秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利(lì)发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净(jìng)负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中(zhōng)国(guó)海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控制(zhì)了公司的扩张速度与净负(fù)债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实际表现(xiàn)上，国央企(什么的阳光填合适的词 阳光恰当的词语有哪些qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融(róng)，这样(yàng)，国央(yāng)企自(zì)然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更(gèng)加(jiā)看好国央企(qǐ)，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳(shū)理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的(de)十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报(bào)灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开(kāi)始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季报(bào)，该资产公司(sī)的几只产(chǎn)品合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青睐，和其(qí)自身的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以来的(de)近三年时间(jiān)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)市场(chǎng)整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度(dù)都表现了(le)较强(qiáng)的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母(mǔ)净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一(yī)季度，滨江集团更是实(shí)现了(le)扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七(qī)成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三(sān)年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让(ràng)滨江集团的房(fáng)企排(pái)名(míng)迅速提(tí)升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据(jù)，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了(le)超一倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司于5月(yuè)10日接(jiē)受了(le)信达证券、金(jīn)鹰基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华(huá)养(yǎng)老等(děng)18家(jiā)机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的中(zhōng)游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房(fáng)地产行业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤其是(shì)偏(piān)消费(fèi)属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会越来越多(duō)。美(měi)国过去(qù)的(de)数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家(jiā)具消(xiāo)费的增长却一(yī)直都很(hěn)好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们相对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基(jī)金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对(duì)下(xià)游细分中相关赛道龙头(tóu)年内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司(sī)，它们分(fēn)别(bié)是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富安(ān)娜主要从(cóng)事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品(pǐn)的研(yán)发(fā)、设计、生产及销(xiāo)售，旗下(xià)拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品牌。第(dì)一季度(dù)报告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公司(sī)股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的(de)十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为基金重仓(cāng)股的天下，彼时(shí)包括公募(mù)的中欧价值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈(yíng)新价值(zhí)和(hé)私募的(de)明河2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁(bì)江山。需要(yào)强(qiáng)调的(de)是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值派基金经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品，首季其(qí)同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业(yè)链(liàn)股票还有金(jīn)地集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光(guāng)一时的家居板块也(yě)因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居(jū)板块中年内表现(xiàn)最好的(de)是志(zhì)邦家居。同一时(shí)间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而(ér)这两(liǎng)只产(chǎn)品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居(jū)十大流通股股东(dōng)中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一家(jiā)赛(sài)道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均(jūn)登榜(bǎng)十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越(yuè)来越被(bèi)机构所青睐，不过这类标的(de)大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此(cǐ)，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分(fēn)析：“物(wù)业(yè)服(fú)务不是(shì)一个高毛利的(de)行(xíng)业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公(gōng)司还是希望挣的是市场化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的合(hé)同(tóng)里提(tí)价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动(dòng)的(de)大(dà)部(bù)分项(xiàng)目(mù)到(dào)期之后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产(chǎn)品提价的公司很少(shǎo)，因(yīn)为(wèi)物业公司很容(róng)易一开始(shǐ)是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些(xiē)固定人员(yuán)成本的年(nián)度(dù)增长，不过服(fú)务(wù)没有特别(bié)好，客户(hù)没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常大的(de)。但是该公司能在业内做到(dào)到期之后提价率比(bǐ)较(jiào)高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进(jìn)一步强调。

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