5月13日，年(nián)内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累(lèi)计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份(fèn)额总额超过20亿(yì)份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金面、情(qíng)绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投研(yán)人士，解析(xī)“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因(yīn)素(sù)就是积极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方家基(jī)金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投(tóu)资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表示(shì)，近期(qī)密集申(shēn)报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基(jī)金发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市(shì)场(chǎng)带来增(zēng)量资金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基金(jīn)积(jī)极布(bù)局(jú)央(yāng)国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金服务资本市场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而(ér)新能源等(děng)前期(qī)热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注三大(dà)行业(yè)，火(huǒ)电、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅(fú)增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随(suí)着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入(rù)一个提质增效、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的投(tóu)资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的(de)机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国(guó)央经(jīng)营管理价值(zhí)导向(xiàng)变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在未(wèi)来两年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所(suǒ)数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述(shù)数据(jù)显示(shì)，根据(jù)偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数(shù)据统计也显示(shì)，一(yī)季(jì)度主动(dòng)偏股(gǔ)型公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央(yāng)国(guó)企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中，不(bù)少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大(dà)投(tóu)研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设(shè)计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究(jiū)员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特(tè)征，“中国的中西部地区是指哪几个省市，中国中西部是哪些地方中特(tè)估(gū)”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示(shì)，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此(cǐ)也(yě)是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是资本市(shì)场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领(lǐng)会并(bìng)针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的需要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实(shí)施是(shì)最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大(dà)的认知误区(qū)，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是基本的(de)常(cháng)识，不(bù)可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值(zhí)体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估(gū)值(zhí)方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业承担(dān)社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务(wù)就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要方法的(de)单(dān)一(yī)价值估(gū)值体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳(nà)入中(zhōng)国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初(chū)步的(de)企业社会(huì)价值评(píng)价体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业(yè)上(shàng)市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估(gū)值(zhí)，要重视(shì)股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的(de)现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价(jià)值的积极作用(yòng)，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估(gū)值定(dìng)价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析(xī)在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量、全要(yào)素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市(shì)场竞争力和可持续(xù)发(fā)展等(děng)各(gè)种因(yīn)素与(yǔ)企业价值(zhí)的(de)关系。这些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得中国特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的(de)变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国的市场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标(biāo)可以使用。

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