文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上行，即便(biàn)税期结(jié)束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要是(shì)源于(yú)：①货(huò)币政策力度(dù)边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投放情(qíng)况(kuàng)较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿与(yǔ)能(néng)力(lì)降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。考虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利(lì)率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金面的边际(jì)变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资金利(lì)率(lǜ)自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然(rán)而税期结束后却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱化(huà)；此外，隔(gé)夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税期结束(shù)，资金不松，主要(yào)有(yǒu)以下(xià)几点原(yuán)因：

　　▍画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东其一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保利率水平合适，在追求经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范市场(chǎng)过(guò)热(rè)带(dài)来的金融风险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的(de)前提下，货币工具力度(dù)可能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购(gòu)投放低量(liàng)操(cāo)作(zuò)，结构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退(tuì)”，均预(yù)示(shì)后(hòu)续政策将更加“精准有画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东(yǒu)力(lì)”，流(liú)动(dòng)性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠(dié)加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间(jiān)流动性带(dài)来(lái)了一定(dìng)的压力。此外(wài)，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较一季(jì)度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放，银行(xíng)系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度增(zēng)加，且(qiě)投资者对(duì)于未(wèi)来一个月资金利(lì)率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押(yā)式回购(gòu)成交(jiāo)量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历(lì)史(shǐ)相对积极的水平，导致债(zhài)市敏(mǐn)感度(dù)增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币政策力(lì)度(dù)以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场(chǎng)上对于未来一个(gè)月内资(zī)金价格(gé)上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东ng>后市(shì)展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往(wǎng)财政集(jí)中支出，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前夕(xī)银行资金融(róng)出意愿一(yī)般较低，预(yù)计(jì)资金(jīn)波动幅度较大。对(duì)于债市而言(yán)，短期交易主线或延续政策(cè)与基(jī)本面预期交易，预计(jì)利率以震荡走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动性过快(kuài)收紧(jǐn)。