5月以来，房(fáng)地(dì)产板块个股多出现小幅(fú)上涨，截至(zhì)5月10日收(shōu)盘(pán)，中信房地产(chǎn)指数(shù)本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的机构对于(yú)这(zhè)一板块已(yǐ)经(jīng)在悄然布局(jú)。数据(jù)显示，以南方和华夏的两(liǎng)只老牌ETF基(jī)金(jīn)为例，5月9日时所公布的总份额(é)均较4月28日时有小幅增长。根(gēn)据基(jī)金(jīn)一季报(bào)统(tǒng)计，龙头与地方国企(qǐ)央企获(huò)得增(zēng)持，持(chí)仓(cāng)数量占流通(tōng)股比重增幅五只(zhǐ)个股分别为华发(fā)股份(fèn)+3.40％、滨(bīn)江(jiāng)集团+1.71％、中新集团+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私(sī)募配置房地产(chǎn)或“底部回(huí)升”

　　行(xíng)业红利时代已过 精耕细作成共识

　　从公募基金对(duì)房地(dì)产的配置(zhì)看，2019年末，公募所(suǒ)持(chí)有的房(fáng)地产行业标(biāo)的市(shì)值(zhí)约1188亿元，占其(qí)所持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年(nián)市场表现出色，但公募所持房地产(chǎn)公司市值(zhí)在股票资产中(zhōng)的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是(shì)进(jìn)一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终(zhōng)于出现了(le)三年(nián)来的首次回(huí)升，年底这一数(shù)值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同时，公募(mù)对房地产行业的持股比(bǐ)例也同步(bù)回升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头(tóu)似乎在今年一季度得以(yǐ)延续。数据统计(jì)显示，公募重仓持有(yǒu)房地产板块一(yī)季(jì)度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四(sì)季度提(tí)升(shēng)6.71％。持仓市值前(qián)五个股分别(bié)为保(bǎo)利发展、招商(shāng)蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨江(jiāng)集团，持(chí)仓市值占板块比(bǐ)重合(hé)计达47.29％，环(huán)比下(xià)降(jiàng)3.05％。

　　从中不难(nán)发现，公募对(duì)于房地产的投(tóu)资愈发有集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重仓股(gǔ)中，房(fáng)地(dì)产(chǎn)板块排名最(zuì)高的(de)是保利发展(zhǎn)，在基金重仓第33位。排(pái)名第二的是招商蛇口(kǒu)，排在(zài)第(dì)78位(wèi)。而老牌龙头股万科A排在第(dì)96位(wèi)。对比(bǐ)去年四季(jì)报，变化之处首先在于几(jǐ)只房地产龙头股从排位上看均有退步，尤其(qí)是万科最(zuì)为(wèi)明显；其次是金地集团退出(chū)百(bǎi)大之(zhī)列。但考(kǎo)虑到房(fáng)地(dì)产是(shì)复苏链上最后一环，且首季并非行业销(xiāo)售旺(wàng)季，其传导到二级市场乃(nǎi)至机构持仓(cāng)上还(hái)需要时间周(zhōu)期。

　　形成(chéng)共识的是，经济(jì)圈判断房地产已经进入大分化时(shí)代，一(yī)二线城(chéng)市好(hǎo)于三四线城市。而映射到二级市场投资上，配置房地产行业轻松收获行业贝塔的红利期一去不返了(le)。“如(rú)果按照产业周期来分类(lèi)，包括房(fáng)地产等几类行业在(zài)盖特(tè)纳(nà)曲线里属于成熟期(qī)或者衰(shuāi)退(tuì)期的(de)行(xíng)业，传(chuán)统认知(zhī)上(shàng)没有什么投资机会(huì)的。但(dàn)在(zài)这几年特殊的行情里包(bāo)括煤(méi)炭、电解铝等类似(shì)的行业也出现了一些机会，背(bèi)后(hòu)的逻辑是供给侧发生了更大的变化。”一不愿具名的(de)上海公募(mù)基金经理(lǐ)指出。

　　不过也有公(gōng)募人士持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年(nián)17亿～18亿平方米的年销(xiāo)售面积很(hěn)难再(zài)出现了，2022年光(guāng)是居民(mín)存(cún)款数量增加了15万亿元。中国存量有400亿平方(fāng)米建(jiàn)筑面积(jī)，考(kǎo)虑存量地产的更新，也(yě)有近10亿平方(fāng)米。需求端还需要(yào)有一定的(de)政策出来去(qù)刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员(yuán)吕功绩也指出：“时至(zhì)今日，无论从城(chéng)镇化的(de)进程，还是人(rén)均住房面(miàn)积（接近30平/人(rén)），我国均已告别住房短缺时(shí)代，而目(mù)前居(jū)民的(de)杠杆率和房价收入也(yě)不支撑每年18万亿元的销售额(é)，以及过快上行的房(fáng)价(jià)，因而行业高增的时代已经过(guò)去，未来行业(yè)的需求或将(jiāng)回落，在此过(guò)程中，伴随着地产的高杠杆属性，就很容易出现(xiàn)信用风险问题(tí)（类(lèi)似2022年(nián)的民营地(dì)产爆雷），行(xíng)业进入到供(gōng)给侧出(chū)清的(de)过(guò)程。这个过程(chéng)中(zhōng)，综合竞争力(lì)强的公司(sī)就能(néng)够通过大鱼吃小鱼的方式，获得市占率的提升。当行业(yè)需(xū)求见顶回落时，行业的(de)贝塔(tǎ)已经过去了，但(dàn)不代表没有投资机会(huì)，机(jī)会在于(yú)城市、位置、产品的阿尔法，而(ér)对应到(dào)股(gǔ)票投资，就是强竞(jìng)争力公(gōng)司的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是基于这(zhè)样的(de)认识转变，精耕细(xì)作个(gè)股成为公(gōng)募乃至整体机构的务实之(zhī)举。

　　机构配(pèi)置(zhì)房地(dì)产(chǎn)“风物(wù)长宜(yí)放(fàng)眼量”

　　头部央(yāng)国企、优(yōu)质区(qū)域性标的(de)成香饽(bō)饽

　　5月(yuè)以来，房地产(chǎn)板块个股多出现(xiàn)小(xiǎo)幅上(shàng)涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信(xìn)房(fáng)地(dì)产指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。从具(jù)体的(de)个股来(lái)看，《红周(zhōu)刊》利(lì)用Wind统计申万(wàn)房地产(chǎn)板块(kuài)个股(gǔ)，在纳入统计的124只房地(dì)产类(lèi)标的股中，本月以来实(shí)现(xiàn)股价上涨(zhǎng)的达到(dào)了81家。

　　其中(zhōng)，上述时间段恰好排名(míng)前五的公司月(yuè)内涨(zhǎng)幅超过了10％，它们分别是上实发展、浦(pǔ)东金桥(qiáo)、*ST泛海、华夏幸福、荣(róng)安地产。排(pái)名第一(yī)的上实发展，五一假(jiǎ)期归来后日成交量明(míng)显放大，4日、5日(rì)连续两个(gè)交(jiāo)易(yì)日(rì)收出(chū)涨停。从该(gāi)股的基本面来看，上实发展的主营业务为(wèi)房地(dì)产开发(fā)与经营。公司的主要(yào)产(chǎn)品及(jí)服务为房(fáng)地产销售、房地产租赁(lìn)、物业管理服(fú)务(wù)、工程项(xiàng)目、酒店经营。从业绩(jì)数据(jù)来看，2022年，其实(shí)现营(yíng)业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一(yī)季度，其实(shí)现营(yíng)业总收入(rù)27.87亿元，同比(bǐ)增长183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，各类机构都有对(duì)其布局的(de)例子。以3月(yuè)31日时的首季十大流(liú)通(tōng)股股东来看， 具(jù)体包(bāo)括公募的上银基金、私募(mù)的迎(yíng)水文龙、中(zhōng)央汇金、长城资产管理公司等都(dōu)跻身前十的(de)行列。

　　巧合的是，涨(zhǎng)幅暂时排(pái)名第二的浦东金桥也(yě)是上海本地房企，其第一季(jì)度的收入(rù)利润规模大幅度复苏。究(jiū)其原因(yīn)，一方面(miàn)是该(gāi)公(gōng)司后疫情时代出租率复苏至近年来最高，另一方面则是公(gōng)司拿地(dì)结算持续(xù)性向好，从(cóng)数(shù)字上看，一季(jì)度新增虹口(kǒu)135、138住宅地(dì)块，总建筑面积约(yuē)54万平方(fāng)米。

　　在这样的业绩(jì)势头向好背(bèi)景下(xià)，自然也吸引了知名机构在(zài)其中持续驻足。从第一(yī)季度(dù)十大流通股股(gǔ)东来看，知名私募高(gāo)毅(yì)邓晓(xiǎo)峰(fēng)的两只(zhǐ)产品依然在前十中，这也(yě)是连续第三个季度(dù)他(tā)有的两只产品杀(shā)入前(qián)十(shí)。同(tóng)时(shí)榜单中还有一支(zhī)大名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投资局，其当(dāng)季还(hái)小幅增加了(le)持股。

　　除(chú)去上述两(liǎng)家上海区域性地产公(gōng)司外，荣安(ān)地产则是主要(yào)布局(jú)在深圳的地产公司(sī)，一(yī)季报交出的也是一(yī)份报喜的成绩单：首(shǒu)季公(gōng)司实现营业(yè)收(shōu)入51.85亿元，同(tóng)比增(zēng)长35.51％。归属于(yú)上市(shì)公司股(gǔ)东的净(jìng)利润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周刊》注(zhù)意到两只公募指基首季新杀(shā)入十大流通股股东行(xíng)列。具(jù)体(tǐ)说来， 南(nán)方中证(zhèng)全(quán)指房地产ETF上(shàng)榜排名第七位，富国(guó)中证指数1000增强则排(pái)名第(dì)九位，此外(wài)联袂出现的机构还有QFII高盛(shèng)国际和私募(mù)迎水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球基(jī)金相关人士分析：“经历过(guò)行业洗(xǐ)牌和兼(jiān)并重组后，龙头的价值更(gèng)为笃定突出；从拿(ná)地端看，2022年土地市场大幅(fú)降(jiàng)温，优质(zhì)土地供给较多（券商测算对应(yīng)潜在毛利率(lǜ)在25％以上，目前(qián)房企的利润(rùn)率仅20％），绝大(dà)多数(shù)房企受(shòu)限于(yú)信用问题或(huò)者资金紧张没(méi)法拿地，龙头房企(qǐ)趁(chèn)机获取低成本土地，龙(lóng)头房企的拿(ná)地力度（拿(ná)地金额/销(xiāo)售金额）基本(běn)在30％以(yǐ)上；从融资上(shàng)看，龙头房企(qǐ)杠杆(gān)率(lǜ)较低，净负债(zhài)率基本在70％以下，而其(qí)他房企的净负债率普(pǔ)遍都在100％以上，加(jiā)杠杆空(kōng)间有限，从融资成本看，龙头房(fáng)企的融资(zī)成本不断下(xià)滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销(xiāo)售，龙头房企(qǐ)明(míng)显跑(pǎo)赢行(xíng)业，1～4月(yuè)百(bǎi)强房企的销售额增速为9％，而(ér)TOP14的销售(shòu)额增速为29％。”

　　需要强调的是，在(zài)当前中特估(gū)的浪潮(cháo)下(xià)，央(yāng)国企地产股(gǔ)或存(cún)在发展的大(dà)好机会。中信证券指出：“房(fáng)地产行业的结构(gòu)性机会(huì)依然存在，少部(bù)分公司尤(yóu)其(qí)是央(yāng)企占据显著优势，其主要又体现(xiàn)为库存的优势。央企(qǐ)地(dì)产(chǎn)公(gōng)司，现(xiàn)阶段表(biǎo)现出较低的融资(zī)成本，优质(zhì)的(de)开发资源和良好的不(bù)动(dòng)产(chǎn)资产(chǎn)运(yùn)营能力的多(duō)重竞争(zhēng)优(yōu)势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较(jiào)于(yú)民(mín)营地产公司也是更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资(zī)源债权(quán)债务(wù)关系等(děng)问题，市场对民营房开企业(yè)的资产会有更(gèng)多(duō)担忧(yōu)和质疑(yí)，所以在这一(yī)轮行业出清的过程中，央(yāng)国企(qǐ)相较于民(mín)企来说估(gū)值的修(xiū)复更(gèng)明显。中(zhōng)特估的角度从中长期的(de)维(wéi)度(dù)看，行业的(de)逻辑(jí)在于集中度提升(shēng)后(hòu)，行业进入高质量发展阶(小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢jiē)段，具(jù)备较(jiào)快速发展(zhǎn)阶段更稳定且(qiě)可预期的盈(yíng)利和现金流创造能力(lì)，以此带来(lái)估(gū)值中(zhōng)枢的提升，应该(gāi)关注估值(zhí)相对较低，企业自身资产的质量好、运营能力(lì)强、可(kě)以(yǐ)创造持续(xù)现金流的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中(zhōng)行(xíng)业普涨的概率(lǜ)比较低，行业(yè)内部将出现分化，要关(guān)注将受益于行业集中度提升的头部公(gōng)司。”星石投(tóu)资首(shǒu)席(xí)研究官方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机构这一(yī)思路的(de)话，或许还是(shì)保(bǎo)利(lì)发展、招(zhāo)商蛇(shé)口等国资背景龙头前途更(gèng)为(wèi)光明。不过国(guó)投瑞银基(jī)金(jīn)投资部副(fù)总监(jiān)綦(qí)傅鹏(péng)表(biǎo)示(shì)：“需要客(kè)观地去持续(xù)观察(chá)国(guó)企央企(qǐ)在(zài)三个方面(miàn)是否可以维持，首先是融(róng)资成本保持低位，其(qí)次是(shì)销售份额(é)持续提(tí)升，再(zài)次(cì)是拿地份额持续提(tí)升(shēng)。”

　　复苏速度缓(huǎn)慢

　　机(jī)构需要多给(gěi)一些耐心

　　而《红周刊》也根据(jù)房(fáng)企一季报梳理发现，对于2022年(nián)的业(yè)绩出(chū)现的整体(tǐ)下滑，2023年一(yī)季度的业绩分化更趋明显(xiǎn)，保利(lì)发(fā)展(zhǎn)、滨江(jiāng)集团等(děng)房企营收、净利均实现了业(yè)绩的(de)回正，甚至是较大增速(sù)的增(zēng)长(zhǎng)。而这些公司也是机构的重仓(cāng)对象。

　　对此(cǐ)，知名小鬼难缠的上一句是怎么说的，小鬼难缠的上一句是怎么说的呢房地产业内人士(shì)张宏(hóng)伟向《红周刊》分析表示(shì)，业绩出现明显(xiǎn)改善的房(fáng)企，主要是因为(wèi)过(guò)去两三年时间，尤(yóu)其是在(zài)2021年下半年民营房企(qǐ)不(bù)怎么投资拿地之后(hòu)，国(guó)有(yǒu)企业仍(réng)在持(chí)续性地(dì)拿地(dì)，且主要(yào)集中(zhōng)在核心城(chéng)市(shì)，投资力度较(jiào)大。投资的驱动能够推动房企销售业绩的增长(zhǎng)，从而在2023年一季度市场恢复但仍处于调整(zhěng)的过程中，能够保有(yǒu)一个正增长(zhǎng)。

　　不过张宏伟(wěi)同时也提醒表示，在房(fáng)地产的(de)复苏过程中(zhōng)，还面(miàn)临着一些不(bù)确定性。其实整个市场从四月份开始又在(zài)往下掉。除(chú)了(le)杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个别城(chéng)市四(sì)月环比三(sān)月相对表现较好之外，包括北京、上(shàng)海在内的绝(jué)大多数城(chéng)市都出现环比下滑的情况。而现在(zài)五月的市场(chǎng)表现也(yě)不太乐观。按照(zhào)现在的经(jīng)济状况、收入(rù)情(qíng)况，以及市场的(de)去(qù)库存压力、企业的资金面压力，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲业绩(jì)出现(xiàn)市场的短(duǎn)期反(fǎn)弹外的一(yī)个市场乏力现(xiàn)象。也就(jiù)是(shì)说，第二季度、第(dì)三(sān)季度增长(zhǎng)不确定性的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀(tán)投资(zī)董事长陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，现(xiàn)在整(zhěng)个房地产以(yǐ)及其上(shàng)下游(yóu)产业链的(de)复苏速度都比想象的(de)要慢很多，我们(men)要多给一些耐心，这(zhè)个时候，在房(fáng)地(dì)产以及上下游就(jiù)不是赚快钱的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但这也意味着，只有极(jí)为少数(shù)的(de)、做得比同行好得(dé)多的企业，会伴随整(zhěng)个行业的弱复(fù)苏，业绩会(huì)逐步体现出(chū)来(lái)。所以只(zhǐ)能耐心地去等待它(tā)的基本面不断地凸显(xiǎn)出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文(wén)已刊发于5月(yuè)13日(rì)《红周刊》，文中提(tí)及个股(gǔ)仅为举例分析，不做买(mǎi)卖(mài)推荐。）

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