文丨明明(míng) 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持续上行，即(jí)便税期结(jié)束，资(zī)金(jīn)利率却仍未回落(luò)，反而进一步走(zǒu)高。我们(men)认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币政策力(lì)度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导致银行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致(zhì)债(zhài)市(shì)敏感度增加。考虑假(jiǎ)期和月(yuè)末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　aj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么ng>▍近期资金利率持续上行。aj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么>

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率(lǜ)上行幅(fú)度更大。从隔夜利(lì)率角度观察，银(yín)行与非银机(jī)构(gòu)间流动性分层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的(de)期限利差也明(míng)显压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂(guà)。我们(men)认为税期结束，资金(jīn)不(bù)松，主(zhǔ)要有以下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳(wěn)字当头(tóu)，保持(chí)货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在追求经济(jì)提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流动性供需(xū)匹配的前(qiaj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么án)提下，货(huò)币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回购投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能对银(yín)行(xíng)间流(liú)动性带来了一(yī)定的(de)压力。此外，参(cān)考近(jìn)期票据利率(lǜ)走势，预计(jì)信贷增速较一季(jì)度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同(tóng)比(bǐ)多增的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出(chū)的意愿和能力(lì)有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较为拥(yōng)挤可能(néng)会导致债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加，且(qiě)投资者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成(chéng)交量和我们测算的杠(gāng)杆率来(lái)看，虽然(rán)上(shàng)周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于(yú)历史相对积极的(de)水平(píng)，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者(zhě)对货币(bì)政策(cè)力(lì)度以及跨月资(zī)金(jīn)面情况仍(réng)存担(dān)忧，使得(dé)市场(chǎng)上(shàng)对于未(wèi)来一(yī)个(gè)月内资金(jīn)价格上(shàng)行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集中支出，向(xiàng)市(shì)场释(shì)放资金；但跨月前(qián)夕(xī)银行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金波(bō)动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交(jiāo)易主线或延续政(zhèng)策与基本面预期交易，预计利率(lǜ)以震荡走势为(wèi)主，建议投资(zī)者关注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示(shì)：

　　央(yāng)行货币政策不(bù)及预期(qī)；经济复苏节奏(zòu)不及预期(qī)；银行间市场流动性过快收紧(jǐn)。

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