文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存(cún)款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年多时间(jiān)里，居民部门(mén)积攒了一大笔超额(é)储蓄。今年(nián)这笔超(chāo)额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势(shì)至(zhì)关重要。这里我们尝试(shì)回答两个(gè)问题。一是4月居民存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比多减(jiǎn)是(shì)不是超额储蓄释放的开始？二(èr)是这(zhè)一趋势能否(fǒu)延(yán)续(xù)？

　　对上述问题的回答取决于(yú)存款会受到哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般(bān)影(yǐng)响(xiǎng)居(jū)民存款的主要有(yǒu)这(zhè)么几种行为(wèi)：可支配收入、消(xiāo)费(fèi)支出(chū)、金融(róng)资(zī)产相关收支和房地产相(xiāng)关(guān)收支。

　　收入(rù)增长(zhǎng)、消费减少、金融(róng)资产赎回、购房减(jiǎn)少(shǎo)会推动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消(xiāo)费增加、认购金融(róng)资产、购房增加、提前还贷等则会带动存款回落(luò)。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入(rù)增速(sù)放缓(huǎn)并提前(qián)还贷，但因为投资、购房等下(xià)滑幅度更(gèng)大，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度(dù)居民存(cún)款同比多(duō)增(zēng)2.1万亿则是收入修复和(hé)理财存款化的结果。

　　一季度居(jū)民人(rén)均(jūn)可支配收(shōu)入同比增长525元(yuán)，理(lǐ)财(cái)存续规(guī)模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另(lìng)外，受银行(xíng)办理速度(dù)放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押(yā)贷款支持证券）条(tiáo)件早(zǎo)偿(cháng)率指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还(hái)款对存款的拖累相比于去(qù)年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和(hé)购房行(xíng)为(wèi)修复，其对(duì)存款的(de)支撑力度减(jiǎn)弱，一季度人(rén)均消(xiāo)费(fèi)支出同比增(zēng)加345元（低于(yú)收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支(zhī)撑(chēng)因(yīn)素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一(yī)季(jì)度(dù)最(zuì)核心的不同在于(yú)理(lǐ)财市场的变化。4月(yuè)居(jū)民存(cún)款下滑可能的(de)原因一是居民存(cún)款理财(cái)化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法判(pàn)断消费和(hé)收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理财(cái)是(shì)4月存(cún)款回落的核(hé)心(xīn)原因，4月理(lǐ)财(cái)存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以(yǐ)来的下(xià)行趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等资产是理财(cái)风险降低、收益回升和存(cún)款利(lì)率(lǜ)下滑共同作用(yòng)的结果。受益于债券(quàn)市场走强，今年理财(cái)市场表现逐步好转，理财产(chǎn)品单位(wèi)破净(jìng)率从(cóng)2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时期下(xià)滑的存款利率，存款(kuǎn)对居民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱(ruò)，而理财(cái)对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财(cái)规模上(shàng)看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配理财(cái)产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规(guī)模扩(kuò)大是存款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比(bǐ)于2月低点上(shàng)行(xíng)4.3个百分(fēn)点，相比于(yú)3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力度一是因为首(shǒu)套房利率还在下降，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍(ān)山等多地继续降低(dī)首套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳研究院数据显示(shì)百城首套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压(yā)的还(hái)贷(dài)业(yè)务在3、4月份(fèn)办理，这(zhè)会推动(dòng)提前还(hái)贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒下来生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写的超(chāo)额储蓄已经(jīng)开始部(bù)分回流理财市(shì)场了，且5月初这一趋势还在延续(xù)。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理(lǐ)财市场和提前还贷在(zài)后续几个月(yuè)里或继续成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消费水平未(wèi)见明显改(gǎi)善或部分表明当下居(jū)民消费(fèi)意愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的购房(fáng)需求(qiú)逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱迹象，地产短(duǎn)期或不(bù)会成(chéng)为超储的(de)主要流向。但是因(yīn)为按揭利率(lǜ)存在明显利差，居(jū)民(mín)提前还贷行为或将延(yán)续(xù)。从这个角(jiǎ生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写o)度(dù)来(lái)看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市场环(huán)境好(hǎo)转和存(cún)款(kuǎn)利率下滑(huá)的背景下或将继续(xù)回(huí)流到(dào)理财市场。

　　1 存款同(tóng)比增(zēng)速(sù)使(shǐ)用金融机(jī)构住户存款余额(é)+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的金额在资产池未(wèi)偿本金余额的占(zhàn)比(bǐ)

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销售(shòu)变动超预期，超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财市(shì)场波动加大

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