文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行，即(jí)便税期结(jié)束，资金利率却仍(réng)未(wèi)回(huí)落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策力度(dù)边际转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷(dài)投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能(néng)力(lì)降低。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期(qī)和月(yuè)末(mò)因素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资(zī)金利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市(shì)情(qíng湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少)绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期结束后(hòu)却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔(gé)夜利(lì)率角度观(guān)察，银行(xíng)与非(fēi)银(yín)机构间流(liú)动(dòng)性(xìng)分层现象弱化；此外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利率的期限利差(chà)也明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税(shuì)期结束，资金(jīn)不松，主要(yào)有(yǒu)以(yǐ)下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保(bǎo)持货(huò)币信贷合(hé)理增长，确保利率水平(píng)合适，在追求经济提振的(de)同时，也注重防范(fàn)市场过热(rè)带来的金融风险。在满足广义(yì)流动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将更(gèng)加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月(yuè)，因此走款可能对银行间(jiān)流动性带(dài)来(lái)了一定的压(yā)力。此外，参(cān)考近(jìn)期票(piào)据利率走势，预计信贷增速较一季度将(jiāng)会(huì)有(yǒu)所放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放(fàng)，银行(xíng)系统整体资金流出，因此向(xiàng)同业融出的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能(néng)会导(dǎo)致债市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回购(gòu)成(chéng)交量和我(wǒ)们(men)测算的(de)杠(gāng)杆率来看，虽(suī)然上周受资金收(shōu)紧影(yǐng)响，加(jiā)杠(gāng)杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于历(lì)史相(xiāng)对积(jī)极的(de)水平(píng)，导(dǎo)致债(zhài)市敏(mǐn)感(gǎn)度增(zēng)加湖南信息学院是几本公办的吗，湖南信息学院是几本,学费多少。此外(wài)投资者对货币(bì)政策力度(dù)以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于(yú)未来一个月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资金的期(qī)限被(bèi)动(dòng)拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中(zhōng)支出(chū)，向市场(chǎng)释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市而言(yán)，短期交易主线或(huò)延(yán)续(xù)政策(cè)与(yǔ)基本(běn)面预期交易，预计利率(lǜ)以(yǐ)震(zhèn)荡(dàng)走势为(wèi)主，建议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及(jí)预期(qī)；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行间(jiān)市场流(liú)动性过(guò)快(kuài)收(shōu)紧。

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