金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国(guó)资委的(de)一(yī)封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关(guān)注(zhù)的焦点，当前(qián)地方债的规(guī)模(mó)和地(dì)方政府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文(wén)称，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债、专项债和(hé)包(bāo)括(kuò)城投(tóu)债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地方债的主要持有者(zhě)，他(tā)们普(pǔ)遍担心(xīn)的还是城投(tóu)债(zhài)务、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的背景(jǐng)下(xià)，地方(fāng)政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平并不(bù)算决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够(gòu)高了。需(xū)要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发债规(guī)模，为地方经济(jì)减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司(sī)还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保(bǎo)持。

　　李迅(xùn)雷(léi)建议给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，在政策上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策上(shàng)支持地(dì)方政(zhèng)府通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何(hé)处置地方(fāng)债(zhài)务的辨证思(sī)考》

　　截(jié)至(zhì)2022年(nián)末全国(guó)城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为地(dì)方债务主(zhǔ)要体现形(xíng)式

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城投(tóu)企业公开(kāi)发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确城(chéng)投债与地方政府信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公(gōng)司定位由地方政(zhèng)府投融(róng)资机构转(zhuǎn)变为市场化运营(yíng)主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再对城投(tóu)债兜(dōu)底。但实际上市场仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地方政府背(bèi)书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的投融资机构，很(hěn)难完(wán)全独(dú)立成为(wèi)与政府无关的纯市场化(huà)的企业。城投(tóu)的(de)债务主要(yào)包括(kuò)向银行借款和发(fā)行债券融资(zī)这(zhè)两种方式，以前一(yī)种(zhǒng)方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年(nián)以(yǐ)来，全国(guó)城投有息债务快速扩张，每(měi)年增速均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际上已经成为地方债务的(de)主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府的一般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债之和。城(chéng)投平台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债(zhài)券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约情况时(shí)有发生(shēng)，银行贷(dài)款展期、调(diào)整(zhěng)还贷(dài)方(fāng)式的也比较多。

　　地方(fāng)政府应确保城投债按时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和(hé)财政收入增(zēng)速下降甚(shèn)至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债的(de)收益(yì)率普遍高(gāo)于东部发(fā)达省市。2022年13个省土地出(chū)让(ràng)金对(duì)政府债务(wù)利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约(yuē)之后，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全国的信用债市场都(dōu)造成负(fù)面(miàn)冲击(jī)，信用分层现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以来融(róng)资成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降幅相(xiāng)较(jiào)全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均票面利率降幅也明(míng)显不(bù)如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏不及预期的背景下，投资者的风险(xiǎn)偏(piān)好明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约不仅不能(néng)解决(jué)债务问题，反(fǎn)而(ér)会(huì)恶化区域信用环境，导致地(dì)方国(guó)企融资难、融资贵(guì)。从未(wèi)来区(qū)域经济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度看(kàn)，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府信(xìn)用，不能轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切(qiè)需要增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先(xiān)要(yào)确保城投债不(bù)违约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能够具备(bèi)低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提(tí)出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜底，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新(xīn)还(决别和诀别哪个是对的意思，诀别和决别是什么意思hái)旧）降低(dī)债务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的(de)低息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望(wàng)中央给予政策上(shàng)的支持(chí)。因(yīn)为(wèi)今年3月1日，国资(zī)委在对政协十三届(jiè)全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表示，将适(shì)时出台制度(dù)规定及(jí)操作(zuò)细则，探索国(guó)有权(quán)益份额规范(fàn)化退(tuì)出的有效(xiào)方式和(hé)途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有(yǒu)企业(yè)股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投公(gōng)司还没(méi)有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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