金融界5月27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆(kūn)明国资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来(lái)越(yuè)被重视(shì)。如何(hé)如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)李迅雷发(fā)文称，地方债包括(kuò)地方一(yī)般债(zhài)、专项(xiàng)债(zhài)和(hé)包括城投债(zhài)在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形债，其规模究(jiū)竟(jìng)有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等在(zài)内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的主要(yào)持有(yǒu)者，他们(men)普遍担(dān)心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非标(biāo)等(děng)地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近(jìn)期贵州省政(zhèng)府发展研(yán)究中(zhōng)心提出(chū)，“化债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自(zì)身(shēn)能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷(léi)看(kàn)来(lái)，在土地财(cái)政缩水的背(bèi)景下(xià)，地(dì)方(fāng)政府的(de)财(cái)权与事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国地方政府的杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需要调整中央和地(dì)方(fāng)之(zhī)间债(zhài)务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方(fāng)经济(jì)减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投(tóu)公(gōng)司还没(méi)有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，在政策(cè)上大力度支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期(qī)，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方政府通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债。他(tā)表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为(wèi)地方(fāng)债务(wù)主要体现形式

　　城投债是(shì)指城投企业公开发(fā)行的(de)公(gōng)司债(zhài)券和中期票据(jù)。按照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城(chéng)投(tóu)公司定位由地方政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为(wèi)市场化运营(yíng)主体(tǐ)，地(dì)方政府不再对城投债兜底。但实际(jì)上市(shì)场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公(gōng)司通常都(dōu)是地(dì)方政府下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成(chéng)为(wèi)与政府无关的纯市(shì)场化的企业。城投的债务主要包(bāo)括向银(yín)行借款(kuǎn)和发行债(zhài)券融(róng)资(zī)这两种方式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来(lái)，全国城投有息债务(wù)快速扩张(zhāng)，每年增(zēng)速均保持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额的(de)增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城(chéng)投(tóu)平(píng)台实际(jì)上(shàng)已经成为地方债(zhài)务的主要(yào)体现形式，规模明(míng)显超(chāo)过地方政府的一般债和专项债之和。城投平(píng)台中，如(rú)今，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并(bìng)无违约案(àn)例，说明城投债仍属(shǔ)于地方政(zhèng)府(fǔ)背书(shū)的高(gāo)等级信用债。但是(shì)，城投平台(tái)的(de)非标违约情况(kuàng)时有发生，银行贷款展期(qī)、调整还(hái)贷方式的也比较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应(yīng)确(què)保城(chéng)投(tóu)债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能轻易违(wéi)约

　　当前(qián)市场对地方政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)务增长和财政收(shōu)入增速下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对(duì)财力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城(chéng)投债的收益率普遍高于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南的(de)永煤债(zhài)违(wéi)约(yuē)之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面(miàn)冲击(jī)，信用(yòng)分层现(xiàn)象加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和天津等(děng)近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融(róng)资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅相(xiāng)较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来(lái)城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预(yù)期的背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏美女脱了个精光露出奶囗和尿囗好明显下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地(美女脱了个精光露出奶囗和尿囗dì)方(fāng)政(zhèng)府应(yīng)该确保城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域(yù)经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心(xīn)，首先(xiān)要确保(bǎo)城投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具(jù)备低成本(běn)的借新还旧能(néng)力。

　　中央(yāng)提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公(gōng)司的借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银(yín)行或商业(yè)银行(xíng)的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过(guò)出让国有资(zī)产来偿债方面(miàn)，也希(xī)望中央给予政策上的支持(chí)。因为今年3月1日，国资委在对(duì)政协(xié)十三届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提案的(de)答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出(chū)台制度规定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退(tuì)出的有(yǒu)效(xiào)方(fāng)式和途径，充分发(fā)挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有(yǒu)企业(yè)创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需(xū)要保持。

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