来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本(běn)周(zhōu)聚(jù)焦：

　　一季度，国(guó)内经济回暖(nuǎn)主要缘(yuán)于(yú)疫(yì)后复苏(sū)红利(lì)驱动(dòng)，表现为(wèi)生产恢复(fù)推动出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需求释(shì)放催化下游消费回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去年四季度的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库。从景气(qì)度边际表现看，下游(yóu)消费制造(zào)>；中游装备制(zhì)造(zào)>；上游原材(cái)料加工；服务(wù)业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距(jù)离(lí)疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前看，考虑到疫后经(jīng)济(jì)脉冲式修复(fù)放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升(shēng)级(jí)将成为推动(dòng)下一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务(wù)业是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业，交通运输(shū)、房地产等行(xíng)业(yè)景气度(dù)明(míng)显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口(kǒu)数(shù)据(jù)好(hǎo)转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)特点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给(gěi)端修复好(hǎo)于(yú)需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进程尚未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为(wèi)高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较(jiào)高(gāo)，部(bù)分行业表现为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设(shè)备(bèi)、运输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱(ruò)，由(yóu)于(yú)行(xíng)业库存水平(píng)偏高，多(duō)数行(xíng)业仍然受(shòu)到价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看(kàn)，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济(jì)复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购(gòu)房、服务消费需求得(dé)以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推进，生(shēng)产端快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年(nián)初(chū)出(chū)口(kǒu)数(shù)据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的(de)预(yù)期逐步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季度居民收入(rù)向上修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服(fú)等(děng)与(yǔ)出行(xíng)及(jí)地产后周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐步(bù)转向被动去库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气度维(wéi)持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现(xiàn)超(chāo)预期增(zēng)长，指向疫(yì)后(hòu)复苏背景下，国(guó)内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的(de)规律，本轮国内疫后复苏发(fā)生在外需(xū)回落、国(guó)内经济转向高(gāo)质(zhì)量发展、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分(fēn)化特(tè)征明显。因此，我们(men)重点(diǎn)从行(xíng)业层面(miàn)，观测当前(qián)各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年(nián)一(yī)季度制造(zào)业、交通运输业、房地(dì)产(chǎn)业景气度明显提升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据(jù)好转、服务(wù)消费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)情(qíng)况相一(yī)致。

　　我们(men)以2019年为基期计算(suàn)各年份的复(fù)合增速，观察各行业增加值变化(huà)。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第一(yī)产业增加值增(zēng)速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强国(guó)，推进农业农村现(xiàn)代(dài)化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第(dì)二产业增加值增速(sù)升(shēng)至5.4％，高于去年四季度(dù)的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速(sù)提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低(dī)于(yú)2021年(nián)全年增速，与(yǔ)去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢(màn)有关。而(ér)建筑业景气度明显(xiǎn)回(huí)落(luò)，增加值(zhí)增速回落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出(chū)行活动恢(huī)复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业(yè)增加值增速明显提升，自(zì)去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿和餐(cān)饮业增加值增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三(sān)年来的(de)平均(jūn)增(zēng)速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益于新房和(hé)二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地(dì)产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分化(huà)，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气(qì)度(dù)的观(guān)测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各行业(yè)工(gōng)业(yè)增加值增(zēng)速）与(yǔ)价格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自(zì)2019年(nián)以(yǐ)来的月度数(shù)据，首先将各行业增加(jiā)值(zhí)增速调整为以(yǐ)2019年为基(jī)期的复(fù)合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加值增速和(hé)PPI增速的分位(wèi)数水(shuǐ)平，通(tōng)过(guò)对(duì)比2022年12月和2023年(nián)3月的(de)分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行业景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行(xíng)业中(zhōng)，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的行(xíng)业景气(qì)度最高，部分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关的(de)，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、文(wén)教娱乐(lè)的量价(jià)分位数水平均(jūn)处在高景气度区(qū)间，烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量价(jià)齐(qí)升(shēng)”的特征；食品(p诸葛亮决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁，决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁说出来的ǐn)制造(zào)景(jǐng)气度(dù)有所回落(luò)，农副加工行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主(zhǔ)要与高库(kù)存(cún)水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平；而随着(zhe)防疫需求的降温，医药制造业景气(qì)度(dù)有所回落，表现(xiàn)为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成本(běn)下跌有(yǒu)关，另(lìng)一(yī)方面，也与年初外需表现好于内需(xū)，部分行业仍在去库进(jìn)程有(yǒu)关(guān)。其中(zhōng)，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设备工(gōng)业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)改善幅度(dù)最大(dà)，受益(yì)于国内产业升级(jí)、出(chū)口优势带来的韧性驱动；其次是汽车制(zhì)造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工(gōng)强(qiáng)度较弱(ruò)、消费电子行(xíng)业周(zhōu)期性走弱有关(guān)。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工行(xíng)业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。其中，有色金属(shǔ)行业生(shēng)产端改善幅(fú)度最大(dà)，3月增加值增速(sù)位于2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承压；随(suí)着年(nián)初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)制(zhì)品景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于库存水平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓(huǎn)解(jiě)，产品价格相较去(qù)年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生(shēng)产及价格(gé)水平同步(bù)回落。这与去(qù)年以(yǐ)来行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受益于疫后复(fù)苏(sū)红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出行类消费(fèi)快速复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务性(xìng)需求(qiú)得以释放；另一方面，国(guó)内复工复(fù)产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给(gěi)端的快速恢(huī)复(fù)，是推动年初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利(lì)释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业升级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，随着居民收(shōu)入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回暖的确(què)定性进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以(yǐ)及家电(diàn)、家具、纺服等可(kě)选(xuǎn)消费(fèi)景气(qì)度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数据(jù)看，居(jū)民收入(rù)增速提升，消费倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平。以2019年(nián)为基期的复合增速看，今年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入(rù)增速(sù)提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消费(fèi)支出增速提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着(zhe)服(fú)务(wù)业恢复持续向好(hǎo)，有望带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加快恢复，进一(yī)步提振居(jū)民(mín)消费(fèi)意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消(xiāo)费和投资信(xìn)心(xīn)正在(zài)筑底。今年以来(lái)，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新(xīn)增存款同比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的(de)月均(jūn)同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民(mín)部门新增净融资同比(bǐ)多(duō)增4859亿元，其(qí)中(zhōng)，短(duǎn)期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融资连续(xù)2个月维(wéi)持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向居民预(yù)期可(kě)能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储户问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资(zī)意愿(yuàn)提升。诸葛亮决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁，决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁说出来的

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及(jí)相关行业设备投资更新，有(yǒu)望推动中游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国(guó)内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国内复工(gōng)复产(chǎn)加快(kuài)推进外，也(yě)受益于RCEP政策(cè)红(hóng)利(lì)持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增(zēng)强。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来(lái)加强、以及新能源产(chǎn)品优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利(lì)下滑和库(kù)存高位(wèi)，对(duì)制造业(yè)投资扩产造成一定压力(lì)。但(dàn)随(suí)着下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械等装备制(zhì)造(zào)业去库(kù)进程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹(dàn)。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流动(dòng)性数据(jù)：各国国债(zhài)收益(yì)率多(duō)数(shù)上(shàng)行

　　美国10年期国债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截(jié)至4月21日）美(měi)国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通(tōng)胀预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行(xíng)20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美国(guó)10年期和2年期国(guó)债(zhài)期(qī)限利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期(qī)权(quán)调整利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数(shù)、上证指数(shù)、恒生(shēng)指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌(diē)。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加息步伐或(huò)将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书(shū)公布，显示近几周(zhōu)美国(guó)经济(jì)增长(zhǎng)陷入停滞，通(tōng)胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书(shū)称，最近几(jǐ)周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区指出在不(bù)确定(dìng)性增加和(hé)对流(liú)动性(xìng)的(de)担忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收紧了贷款标准。近期美国总体物价水平温和(hé)上升，但(dàn)价(jià)格上涨(zhǎng)速度或(huò)有所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美联储官(guān)员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策(cè)来(lái)应对高(gāo)通胀，加(jiā)息结束(shù)后美联储将需要(yào)在一段时间内维持利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于(yú)经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币(bì)政策会议纪要公布，绝(jué)大多(duō)数委员同意将利率上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲诸葛亮决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁，决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁说出来的央(yāng)行会议纪(jì)要显示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)方(fāng)面仍有一段路要走(zǒu)，一些委员认(rèn)为整体而言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险倾向(xiàng)于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为经济和通胀(zhàng)前景(jǐng)重大不确(què)定(dìng)性的来源。然而除非形势(shì)显著恶(è)化，否则金融(róng)市场的紧张局势不太可能从根本上改变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委员会(huì)对通胀(zhàng)前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长耶(yé)伦(lún)强调美国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会和欧(ōu)洲议会通过了(le)一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提(tí)升至至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的(de)半导体供应(yīng)链，并(bìng)与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白(bái)宫需要开始就(jiù)债务上(shàng)限进行谈判；众议(yì)院共(gòng)和党希望提(tí)高债务(wù)上(shàng)限并(bìng)削(xuē)减支出；正在推(tuī)出一份(fèn)债务上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措施；债务(wù)法(fǎ)案将设法收(shōu)回未使用的防疫资金用(yòng)于日常开支；法案(àn)将减少对国税局的拨款，并结束绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财政部(bù)长耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美(měi)国无(wú)意与(yǔ)中国脱钩，但(dàn)未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣(xuān)称，任(rèn)何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建立“建设(shè)性和公平的经济关(guān)系(xì)”。但(dàn)“当美国利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国将(jiāng)坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲中美关(guān)系为代价。在(zài)国际关系中，耶伦(lún)表示美(měi)中(zhōng)两国有必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上(shàng)游：原油(yóu)、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月度均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格(gé)环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最新月度(dù)均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜、铝库存同(tóng)比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本(běn)月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)，螺纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数(shù)环(huán)比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由正转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库(kù)存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品(pǐn)房成(chéng)交面(miàn)积增幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商(shāng)品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三线(xiàn)城(chéng)市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成交面(miàn)积(jī)同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下(xià)跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对(duì)上月(yuè)扩大(dà)2.6个(gè)百分点。蔬菜价格(gé)环(huán)比下(xià)跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩(suō)窄0.55个(gè)百分点。水果价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动(dòng)性(xìng)：货币市场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货币市场(chǎng)利率趋势(shì)分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力。接下来(lái)将重点做好四(sì)方面工(gōng)作：一是(shì)，研(yán)究起(qǐ)草关于恢复和扩(kuò)大(dà)消(xiāo)费的政策文(wén)件，围绕(rào)大宗消费、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消费等重点领域；二(èr)是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽车(chē)下乡；三是，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和(hé)消费全链条良性循环促进机(jī)制；四(sì)是，研究(jiū)制定(dìng)关于营造放心(xīn)消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会(huì)议(yì)，强调推(tuī)动国资央企着(zhe)力发展实体经济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推动国资央(yāng)企在(zài)中国(guó)式现代化新征(zhēng)程中走在前列(liè)，着力提(tí)升科技自立自强水平(píng)，提(tí)升自(zì)主创(chuàng)新(xīn)能力；着(zhe)力发展实体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业，加快推(tuī)进现代化产业体系建设(shè)；抓好(hǎo)新一轮国企(qǐ)改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办发布会介绍一(yī)季度工业(yè)和(hé)信息化(huà)发(fā)展状况，表示(shì)下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点行业稳增长的工(gōng)作方案。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细(xì)部(bù)省协作、部(bù)门(mén)协(xié)同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业的(de)支持力度，配(pèi)合有关(guān)部门落实(shí)好稳外贸政策(cè)举措；三是(shì)促进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费(fèi)；四是(shì)持续增强发展动能(néng)，加快战略性新兴产(chǎn)业(yè)的创新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力(lì)度(dù)不(bù)及预期；海外(wài)需求超预期回落。

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