《基金经(jīng)理(lǐ)投(tóu)资笔记(jì)》宏观(guān)策略(lüè)系(xì)列

　　把脉(mài)经(jīng)济(jì)周期拐点 实(shí)现(xiàn)财(cái)富管理升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金基金(jīn)经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享(xiǎng)中（查看原(yuán)文），我们提(tí)出了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个大的(de)背(bèi)景(jǐng)是市场进入了战略相(xiāng)持阶段，进攻和防守(shǒu)的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰(xī)。周末中央发布长期(qī)的产(chǎn)业政策(cè)，基调(diào)是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方，是(shì)战略性的(de)布局(jú)，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克(kè)希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行(xíng)，吸引了(le)全球(qiú)投资者的目光(guāng)，投资(zī)者(zhě)总希望可以(yǐ)从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘诀(jué)，价值投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的批判(pàn)，很(hěn)多与会者收获(huò)的可能不是清晰的思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有(yǒu)“五(wǔ)穷(qióng)、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理(lǐ)由是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后往(wǎng)往是(shì)市场开始调整的(de)开始。A股投资(zī)历来(lái)是有季(jì)节性的，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比如(rú)2022年5月市(shì)场在新的(de)政策基(jī)调(diào)下开(kāi)始全面大反攻。我(wǒ)们需(xū)要因时而变，投资(zī)者需要考虑到当前的市(shì)场背景已经和之前有很大的不(bù)同。当前市场进入战(zhàn)略僵持阶段(duàn)的一个重要(yào)理由是(shì)除了逻(luó)辑推演，很(hěn)多重要问(wèn)题很难用清晰的事实来验证。谨慎的(de)投(tóu)资者往往是见好就收或(huò)者(zhě)谋定而后动，因此才有了上述的猜(cāi)测。

　　市(shì)场不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内(nèi)部(bù)看(kàn)，市场已经提前交易(yì)了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策(cè)本身也(yě)不是大开大(dà)合。新出台的政(zhèng)策更(gèng)多地(dì)在(zài)落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业数据(jù)、金融(róng)数据和增长数据传(chuán)递的混乱(luàn)信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主线看，数字(zì)经(jīng)济和(hé)中特估(gū)依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者(zhě)有未来预(yù)期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其(qí)他板(bǎn)块分化较为极(jí)致，也是不争的事实。除了(le)这两条(tiáo)主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以(yǐ)成为持续的配(pèi)置(zhì)主题，新能源崩(bēng)坏的筹码预期也决定(dìng)了反(fǎn)弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一(yī)致预期。随(suí)着一季(jì)报的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业(yè)绩出现一定修复和表现有韧性的金融(róng)、中药、电(diàn)力、中特估主题以(yǐ)及TMT中的游(yóu)戏(xì)传媒等(děng)表现较好，家电此前也(yě)有一定(dìng)表现。不(bù)过，随着业绩的公布(bù)反(fǎn)而出现了一定的(de)买预期卖(mài)现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也(yě)有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔、新能(néng)源和消(xiāo)费板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原(yuán)因：一(yī)季报(bào)显示(shì)企业盈利(lì)仍(réng)在磨底阶(jiē)段

　　短(duǎn)期市(shì)场的核心矛(máo)盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前(qián)期超(chāo)额收益过于显(xiǎn)著，目(mù)前(qián)除了游(yóu)戏(xì)、传媒(méi)一枝独(dú)秀外，其他TMT细分领域阶(jiē)段性有所回(huí)调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版等(děng)板(bǎn)块盈利(lì)有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最(zuì)近市场调整的(de)时(shí)候整体表(biǎo)现较好。在这两条我们(men)看好的全年主线之外，市场部分定(dìng)价了(le)一季(jì)报行情，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味着短期(qī)盈利很难(nán)撑(chēng)起A股系统(tǒng)性的行情(qíng)。所以，我们(men)看到这两条主(zhǔ)线之外其(qí)他业绩尚可的(de)板块，整体反弹(dàn)的幅度(dù)都相对有(yǒu)限。消费的盈利(lì)有一定的(de)修复，而市(shì)场由于前期的(de)悲观情绪尚未(wèi)对其定(dìng)价(jià)，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明确的：政策关注产业(yè)升级和人的(de)问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财经委会议和国(guó)常会相继召(zhào)开(kāi)。决策层对于(yú)当前经(jīng)济复苏(sū)动力(lì)不足(zú)、复苏势头不稳的(de)问题，有着(zhe)清(qīng)醒(xǐng)的认识，短期的工作重点是恢复(fù)和扩大需(xū)求(qiú)，但同时(shí)也明确不会再走老路——不会(huì)通过低水(shuǐ)平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的(de)产业升(shēng)级，推进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的(de)融合发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产(chǎn)业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持推动传统产业转型升级(jí)，不能当成‘低(dī)端产业’简(jiǎn)单(dān)退出”，这个提法(fǎ)很重要(yào)。我们去年底强调接下来一段(duàn)时(shí)间的(de)政策需要强调均衡性(xìng)和系(xì)统性，才能形(xíng)成经济发展的(de)合力。卡脖子的领域(yù)要重点支持和发展，但是(shì)经济的运行(xíng)是一(yī)个完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领(lǐng)域和(hé)低技术领域、融资-设(shè)计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方面(miàn)需要协(xié)调(diào)发展，大(dà)家的信(xìn)心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够孤(gū)立、片面(miàn)地(dì)理(lǐ)解(jiě)和执行(xíng)政策，毕竟即使是芯(xīn)片这么最高科技的领域18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗，它的下(xià)游需求也主要来自消(xiāo)费电子产(chǎn)品中的手机、汽(qì)车、智(zhì)能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人(rén)才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论的(de)一(yī)个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力资(zī)源重点的人才(cái)、承载民(mín)族未(wèi)来的新生人口(kǒu)、需要关注的(de)老龄人口。当前(qián)中国的发(fā)展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素(sù)拉动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉(lā)动，技术(shù)创新成为能(néng)否(fǒu)突破内外部约束的关(guān)键(jiàn)。技术创新能(néng)力(lì)取决于制(zhì)度(dù)保障(zhàng)下(xià)的主(zhǔ)观能动性，在经历了过(guò)去(qù)几年的非(fēi)常(cháng)态之后，在内外部(bù)不确定性(xìng)的(de)制约下，如何让(ràng)当(dāng)前每个主体充满信(xìn)心(xīn)、充满主观能动(dòng)性，是(shì)政策的重心(xīn)。以(yǐ)人工智能为代表的数字经济(jì)大发展(zhǎn)，有(yǒu)可(kě)能能够帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际(jì)竞争中人力(lì)资(zī)源的差距(jù)，这需要(yào)从一个(gè)更高的角度理解人工智能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起来是战(zhàn)略僵持阶段的乱战。接下来的政(zhèng)策力度(dù)和效果(guǒ)有多大(dà)、盈利能(néng)否实质性的反弹、经(jīng)济复苏的(de)斜(xié)率是(shì)否面临趋缓(huǎn)的压(yā)力、海外(wài)的(de)潜在(zài)风险到底(dǐ)有(yǒu)多(duō)大、美联储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什么样(yàng)的经济形势(shì)等(děng)，投资者希望渐次判断上述(shù)一系列的重(zhòng)要问题(tí)的(de)程(chéng)度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会(huì)可能更(gèng)均(jūn)衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会(huì)是收获(huò)的阶段。投资者需(xū)要多(duō)一点耐心(xīn)，风(fēng)浪越大(dà)，下(xià)一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲(fēi)特(tè)历(lì)次股东大会上看到(dào)价值(zhí)投(tóu)资者(zhě)很重要的(de)一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的(de)“道”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随着事实(shí)的(de)清晰，投资路(lù)径也将会非常(cháng)明确。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投(tóu)资者(zhě)参(cān)考。

　　具体而言：投资(zī)的上限是产业(yè)现(xiàn)代化，科技自主可用，数(shù)字化、高端化与智能化是明确的诗与远方(fāng)，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统(tǒng)性的(de)风险，在(zài)现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和(hé)未(wèi)来跟(gēn)不上(shàng)历史步伐的(de)产业(yè)是(shì)不能进行(xíng)战略布(bù)局(jú)的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘(mì)书(shū)长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学(xué)经(jīng)济学(xué)博士，清华大(dà)学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研究(jiū)与(yǔ)教(jiào)学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实(shí)务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来(lái)，一直致(zhì)力于在周(zhōu)期波(bō)动的框架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政的视角解构宏(hó18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗ng)观经济的(de)运行(xíng)，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定(dìng)价的方式来确(què)定其价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观(guān)分析师(shī)，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金合(hé)信基金。此前(qián)履职博时基金，负责宏观(guān)策(cè)略、宏(hóng)观政策(cè)、大(dà)类资产配置与(yǔ)择(zé)时研究(jiū)。武汉(hàn)大学(xué)学(xué)士(shì)，上海(hǎi)财经大(dà)学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院(yuàn)经济学博士(shì)后，学(xué)术论文多(duō)发(fā)表(biǎo)于(yú)国(guó)际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊。

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