平安首经(jīng)团(tuán)队:钟(zhōng)正(zhèng)生/范城恺
核心观(guān)点
4月美国(guó)通胀如期回落。2023年4月(yuè)美(měi)国(guó)CPI和(hé)核心CPI同比增速(sù)如期回落。其(qí)中,住房(fáng)租金、二手(shǒu)车、汽油等(děng)分(fēn)项环比上涨较快,食品(pǐn)、医疗保健(jiàn)等价格平稳。从(cóng)CPI同比拉动看,4月住房(fáng)租(zū)金拉动(dòng)较3月(yuè)小幅回落0.1个百分点至2.8%,能(néng)源分项连续第二个月拖累0.4个百(bǎi)分(fēn)点,二手车和卡车分项的拖累(lèi)则缩窄0.1个百分(fēn)点至0.2%。4月(yuè)通胀数(shù)据公布(bù)后,市场对政策利率预(yù)期小幅(fú)下修,CME利率(lǜ)期货(huò)市场预计6月(yuè)不加息概率升至90%以上(shàng),且(qiě)进一步押注(zhù)下半年降息3次(75BP)。
1-4月美(měi)国通胀回落(luò)放缓。2023年1-4月(yuè),美国通(tōng)胀回落速度比2022下(xià)半年更慢(màn)。2023年1-4月CPI平(píng)均环比增速为0.35%,高于2022下半年平均环比增速的0.23%。原(yuán)因在于,能源(yuán)价格(gé)回落对CPI的拖(tuō)累显(xiǎn)著下(xià)降(jiàng),以及二手车(chē)价格止跌(diē)回升。这说明,供给改善带来的利好正在耗尽,而(ér)需求驱动的通胀仍然顽固。我们理(lǐ)解,美国核(hé)心(xīn)通胀的(de)韧(rèn)性与居(jū)民(mín)消费的韧性相匹配。一季(jì)度美国机动车和零部件(jiàn)等消费(fèi)明显增长,与美国CPI二手车和卡车价格(gé)分项的反弹相匹配。
下半年美国通胀反弹(dàn)风险值得关注。今年二季度,由于基数(shù)原因美国CPI同比增速(sù)呈快速(sù)回落走势,市场很容易对美国通胀(zhàng)回落持乐观(guān)看法,并忽视(shì)通(tōng)胀环比(bǐ)走(zǒu)势的韧(rèn)性。但三季度以后(hòu),基数效(xiào)应利(lì)好不再,在基准情形下,美国标题通胀率很可能企稳。我们进一步(bù)提示下半年美国通胀超预期上行(xíng)的可能性:第(dì)一(yī),汽车(chē)价格可能超(chāo)预期上行。一(yī)季度美国汽车消费回升(shēng),可(kě)能(néng)夯实汽(qì)车制造商的财(cái)务状况,并(bìng)限制其继续降价的空间。此外,美国汽车制造商存(cún)货量同比(bǐ)增速快速(sù)下(xià)降。第二(èr),房租回落(luò)可能再度(dù)滞(zhì)后。目前市场预期下半年美(měi)国(guó)住(zhù)房租金回落(luò)。然而,历史(shǐ)上美国房(fáng)价与(yǔ)租金的(de)相关性并不稳定。考虑到(dào)当(dāng)前美国(guó)房屋空置(zhì)率(lǜ)更处于(yú姓张的历史名人有哪些 张姓皇帝一共有几位)历史最低水平,住房供给的(de)紧张也可能阻(zǔ)碍住(zhù)房租金回落(luò)的斜率。第三(sān),能源价(jià)格(gé)可能受供给扰动而超(chāo)预期反弹。全球能源(yuán)需求维持强(qiáng)劲;欧佩克+频繁出手呵(hē)护(hù)油价,未来也不排除采取新的行动;欧洲(zhōu)能(néng)源风险或在下一轮冬季(jì)回升。
如果(guǒ)下半年美国通(tōng)胀较(jiào)为顽(wán)固,美联储(chǔ)或将较难降(jiàng)息。如果当前浓厚的降(jiàng)息预(yù)期被(bèi)逐渐修正削(xuē)弱(ruò),市(shì)场可能需要重估美联储长时间(jiān)保(bǎo)持高利(lì)率对经济的负面(miàn)影响,继而(ér)可能进一步计(jì)入中(zhōng)期经济衰退风险。相应(yīng)地,美股调(diào)整压力仍未消散,因盈利预期仍有下修空(kōng)间;在通胀和货币紧缩(suō)预期上修时期,美(měi)债利率和(hé)美元指数(shù)可能阶段企稳,黄金价格可能(néng)阶(jiē)段回调。
风险提示:美(měi)国金(jīn)融风(fēng)险超预期上升(shēng),美国经济(jì)超(chāo)预(yù)期下行,美联储降(jiàng)息超预期(qī)提(tí)前等。
2023年(nián)4月美国(guó)CPI和核心CPI同比增速如期(qī)回落,市场进一步押(yā)注(zhù)美联储6月不(bù)加息、下(xià)半(bàn)年降(jiàng)息。但值得注意的是,2023年以来,美(měi)国通胀回落速度比2022下半年更慢,供给(gěi)改善(shàn)带来的利好正在耗(hào)尽,而需(xū)求驱动(dòng)的通胀(zhàng)仍然(rán)顽固。我(wǒ)们认为(wèi),美国(guó)通(tōng)胀(zhàng)风险或在下(xià)半(bàn)年,当基数效应利好(hǎo)不再,美国标题通胀率可能(néng)企(qǐ)稳,且不排除超(chāo)预(yù)期反弹(dàn)。具体地,下半年汽车价格(gé)回升、住房租金回(huí)落(luò)滞后、以(yǐ)及能源价格(gé)反弹的风险均(jūn)值得关注。若下半年美国(guó)通胀较为顽固,美联储将(jiāng)较(jiào)难降息,美国(guó)中期经济(jì)衰(shuāi)退风险(xiǎn)将进(jìn)一步上升。
01
4月美国通胀如期回落
2023年(nián)4月美国CPI同比(bǐ)低于前值(zhí)和预(yù)期,核心(xīn)CPI同比持平于预期、低于前值。美国劳(láo)工部(BLS)5月10日公(gōng)布数据(jù)显(xiǎn)示,美国(guó)4月CPI同比4.9%,略低于(yú)预(yù)期(qī)和前值(zhí)5%,已连续(xù)10个月(yuè)下(xià)滑;4月(yuè)CPI环比0.4%,持平于(yú)预期、高于前(qián)值0.1%。4月核心CPI同比(bǐ)5.5%,持平预期,略低(dī)于前(qián)值5.6%,下(xià)行斜率(lǜ)较(jiào)缓显示通胀粘性;4月核心CPI环比0.4%,持平于预期和(hé)前(qián)值。
结构上(shàng),住房(fáng)租金、二手车、汽油等分项环比上涨较快(kuài),食(shí)品、医疗保健等(děng)价格平稳。首(shǒu)先,CPI食品分(fēn)项连(lián)续(xù)2个月(yuè)环(huán)比零增长,家庭食品价(jià)格下跌(diē)与外出食品价(jià)格(gé)上涨相互(hù)抵消。其(qí)次,CPI能源分项环比上涨(zhǎng)0.6%,显著高于前值(zhí)-3.5%。其中,能源服务环(huán)比-1.7%,高于前值-2.3%;能源(yuán)商(shāng)品(pǐn)环比2.7%,高(gāo)于前值-4.6%,能源(yuán)商品中,汽油受(shòu)OPEC减产和旅游旺季的影响,环比3%,高于(yú)前值-4.6%。此外,核心(xīn)商品价格环比(bǐ)0.6%,高(gāo)于前值0.2%,是(shì)自2022年中期以来最(zuì)大涨幅,其(qí)中二手(shǒu)车和卡(kǎ)车环比(bǐ)4.4%,高于前值-0.9%;核(hé)心服务环比0.4%,持平前值,其中住(zhù)房租金环比0.5%,低于(yú)前值(zhí)0.6%。
从CPI同比拉动看,4月住房租金拉(lā)动较3月小(xiǎo)幅回落(luò)0.1个百分(fēn)点至2.8%,食(shí)品(pǐn)拉动回落0.2个(gè)百分点(diǎn)至1.0%,交(jiāo)通运输(shū)服务拉(lā)动回落0.2个百分点(diǎn)至(zhì)0.6%,能源分项连续第二(èr)个月拖(tuō)累0.4个百分点,二手车和卡车分项的拖累(lèi)则缩(suō)窄(zhǎi)0.1个百分点至0.2%;除上述分(fēn)项的(de)“其他”项目拉动0.9%。
4月通胀数据(jù)公布后,市场对政策(cè)利率预期小幅下修,美股(gǔ)纳指和标普500收涨(zhǎng),美债(zhài)利率和美(měi)元指数小幅下(xià)跌。5月10日,CME FedWatch显示(shì)6月(yuè)美联储停止加(jiā)息的概率,由前一天的78.8%上涨至91.5%;12月(yuè)议息会议(yì)的加权平(píng)均利率预期为由前一(yī)天的4.36%降(jiàng)低至4.26%,即(jí)市场(chǎng)进一步押注下半年降(jiàng)息3次(75BP)左右(yòu)。当日,美(měi)股道琼斯指数微跌0.09%,标普(pǔ)500指数和纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分别上涨0.45%和(hé)1.04%;美债收益率全线下跌(diē),10年美债(zhài)收(shōu)益率下(xià)跌10BP至3.43%,2年美(měi)债收益率下跌11BP至(zhì)3.90%;美元指数下(xià)跌(diē)0.21%至101.4;伦敦黄金现货下(xià)跌0.23%至2029美元/盎司。
02
1-4月(yuè)美国通胀回落放缓
2023年1-4月,美(měi)国通胀回落(luò)速度比2022下半年更慢,供给改(gǎi)善(shàn)带来的利好(hǎo)正在耗尽,而需(xū)求驱动(dòng)的通胀仍然(rán)顽固。我们测(cè)算,2023年1-4月美国(guó)CPI平(píng)均环比(bǐ)增(zēng)速为0.35%,高(gāo)于2022下半(bàn)年平(píng)均(jūn)环比增速的0.23%;核心CPI平均环比保持在0.42-0.43%的高位。CPI环比走势上扬的原因在(zài)于,核心通胀仍(réng)然维(wéi)持(chí)高(gāo)位,而能源价(jià)格(gé)回落(luò)对CPI的(de)拖累显(xiǎn)著下降:2022下半(bàn)年国际能源价(jià)格高(gāo)位回落,美国CPI能(néng)源分(fēn)项平均环比下降(jiàng)2.2%,但2023年以(yǐ)来能源价格(gé)基本(běn)企稳(wěn),能源(yuán)分(fēn)项平均(jūn)环比仅下降0.4%。核心通胀方面,最重(zhòng)要的(de)住房租金环比(bǐ)增速维持高位,而(ér)二手车价格(gé)止跌回升,并抵消了(le)医疗(liáo)保健价格(gé)回(huí)落的利好。我们在此前报告中(zhōng)已(yǐ)提示(shì),在美国通(tōng)胀结构中,供(gōng)给(gěi)因素改善效果边(biān)际减(jiǎn)弱,而需求因素没有明(míng)显(xiǎn)降温,使得通胀回落的幅(fú)度存疑(参(cān)考报告(gào)《美(měi)国(guó)通胀压力反(fǎn)复》等)。
需要指出的是,美国核心通胀的(de)韧性与(yǔ)居民消费的韧性相匹(pǐ)配。2023年一季度,美国个(gè)人(rén)消费(fèi)支出环比大幅增长3.7%(折年(nián)率),对一季度美国GDP环比折年率(lǜ)的(de)贡献高达2.5个百分点。结构上,服务消费(fèi)维持(chí)强劲(jìn),而耐用品(pǐn)消费明显回升,尤其机动车和零部件等消费明显增(zēng)长(zhǎng),与美国CPI二(èr)手车和卡车分(fēn)项(xiàng)的反弹相(xiāng)匹配(pèi)。美国居民消费的韧性(xìng),不仅得益于尚(shàng)未耗尽的超(chāo)额储蓄、薪(xīn)资增(zēng)长和家庭(tíng)资产负债表健康等,也可能来自居民收(shōu)入和财富分配的改善、财产(chǎn)性利息收入(rù)的(de)上升、实际收(shōu)入上升和(hé)消(xiāo)费预期改善等多方因素加持(参考报告(gào)《对(duì)美国(guó)消费韧性(xìng)的三点思考——兼评(píng)美国一季度GDP数据》)。
03
下半(bàn)年美国通胀反弹风(fēng)险值得关注
今年下半年,美国(guó)通(tōng)胀超预(yù)期上行的风险值(zhí)得(dé)关注。综(zōng)合考虑美国(guó)经(jīng)济下行与通胀黏(nián)性,我们的基准(zhǔn)假设(shè)是,2023年内美国CPI环(huán)比增速平均或在0.3%左(zuǒ)右(yòu),介于2023年1-4月均值(0.35%)和2022年(nián)下半年(0.23%)之间,但仍(réng)高(gāo)于2015-2019年(nián)平均水平(píng)(0.15%);偏弱假设为0.2%,即(jí)考虑美国需求走弱的影(yǐng)响更大;偏(piān)强假设为0.4%,即考虑美国通胀黏性更强(qiáng)或发(fā)生新的供给冲击(jī)等。假设年内(nèi)美国CPI季调环(huán)比0.2/0.3/0.4%,则(zé)2023年6月美(měi)国(guó)CPI季调同比或(huò)分别达到3.2/3.4/3.6%,12月或分别达到2.9/3.8/4.6%。这意味着,在二季(jì)度,由于基数(shù)原因,美(měi)国CPI同(tóng)比增速呈快(kuài)速(sù)回落走势,即(jí)便(biàn)5月和6月CPI环比(bǐ)保(bǎo)持(chí)在0.4%高(gāo)位(wèi),CPI同比增速也可能回落至3.5%左右(yòu)。在此期(qī)间,市(shì)场(chǎng)很容易对通胀回落持乐观(guān)看法,并忽视美国通胀(zhàng)环比走势的韧(rèn)性。但(dàn)三季度以后,基数效应利好不再(zài),在基准情(qíng)形下,美国标(biāo)题(tí)通(tōng)胀率很可能企稳(wěn)。
在此基础上,我们(men)进一步提示下(xià)半年美国通胀超预期(qī)上(shàng)行的可能性。
第一(yī),汽车(chē)价格可能(néng)超预期上行。受2021年初(chū)财政刺激利好,美(měi)国(guó)汽车等(děng)耐用品消费一度爆(bào)发式(shì)增长,但(dàn)自2021年下(xià)半年以来逐(zhú)渐冷却。然(rán)而,目前(qián)有迹(jì)象表明,美国(guó)汽(qì)车消费需求并未完(wán)全“透(tòu)支”。2023年以来,随着国际供应链继(jì)续修复,加上多数(shù)电动汽(qì)车企(qǐ)业打响“价格战”,美国汽车消费企稳回升。2023年一(yī)季度,美国机动车和(hé)零部件消费同比增长(zhǎng)4.4%,在连(lián)续六个季度负增长(zhǎng)后(hòu)实现正增(zēng)长。更高频(pín)的数(shù)据也印证了美国汽车消费回升的趋(qū)势,2023年1-3月美(měi)国国(guó)内汽车销(xiāo)量同比增速分别达(dá)5.8%、7.5%和9.2%,连续三个月加快增长。汽车销(xiāo)售回暖会(huì)夯实汽车(chē)制(zhì)造商(shāng)的财(cái)务状(zhuàng)况(kuàng),也会(huì)限制其继续降价(jià)的空间。此(cǐ)外,美国商务部(bù)数据显示(shì),截(jié)至2023年3月,汽车制造商存货量同比(bǐ)增速下(xià)降至1.5%,这一数字在2018-19年维持在10%左(zuǒ)右(yòu),暗示(shì)未来(lái)汽(qì)车供给压力可(kě)能上升。因(yīn)此在下半年,美(měi)国汽车(chē)销售数量和价(jià)格均可能超预(yù)期上扬。
第二,房租回落可能再度滞后。历史数(shù)据显(xiǎn)示,美国房价(OFHEO单独(dú)购房价格指数(shù))同比领先CPI住房租金同比9个月至(zhì)2年不等(děng)。本轮美国房(fáng)价同比增速于2022年中左(zuǒ)右触顶回落,继而(ér)市场期待2023年下半年美国住(zhù)房租(zū)金(jīn)同比(bǐ)增速(sù)放缓。但是,房(fáng)价与(yǔ)租(zū)金(jīn)的相(xiāng)关性并不稳定。此外,考虑(lǜ)到当前美国房屋(wū)空置率(lǜ)更处于历史(shǐ)最低水平,住房供给紧张(zhāng)也可能阻碍(ài)住(zhù)房租(zū)金回落的斜率(lǜ)。如果CPI住房租金环比增速仍持续保持(chí)0.5%以上,那么美国CPI环(huán)比很(hěn)难下降至0.3%以下,CPI同比便有反弹风险。
第(dì)三,能源价格可能(néng)受供给扰动(dòng)而超预期反弹。首先,尽管(guǎn)美(měi)欧经济前景蒙(méng)尘,但全球能(néng)源(yuán)需求维持强劲。国际能(néng)源署(IEA)4月中旬发(fā)布月报(bào)显示(shì),其预计2023年全球石油需求将增(zēng)加200万(wàn)桶(tǒng)/日(rì),主要得益于中国需求复苏。其次,欧佩克(kè)+频繁出手呵(hē)护油价,未来也(yě)不排除(chú)采(cǎi)取新(xīn)的(de)行动。2022年(nián)下半年(nián)以来,欧佩克+更频繁地调整产量,以(yǐ)干(gàn)预市(shì)场、呵护油(yóu)价。今年(nián)4月(yuè)初,欧佩(pèi)克+意(yì)外(wài)宣布减产,提振了因美欧银行危机而下挫的国际油价。但好景不长,4月下旬以(yǐ)来美国地姓张的历史名人有哪些 张姓皇帝一共有几位区(qū)银行危机再(zài)起,油价回调。据IMF数据,2023年沙(shā)特财(cái)政盈亏(kuī)平衡油价(jià)为80.9美元/桶。往后看,不(bù)排除欧佩克+进一步减产(chǎn)呵(hē)护油价(jià)。最后,欧洲能源风险(xiǎn)或在下一轮冬季(jì)回升(shēng)。展望下半(bàn)年,欧(ōu)洲能源形(xíng)势仍(réng)有不确(què)定性(xìng)。据(jù)IEA 2022年12月报告,2023年(nián)欧盟天然气供(gōng)需(xū)缺口仍有270亿立方(fāng)米。OPEC 2022年11月(yuè)预测,若LNG进口(kǒu)不足或遭(zāo)遇“冷冬(dōng)”,欧洲天然气储备可能处于警(jǐng)戒线(xiàn)水平之下(xià)。一(yī)旦欧洲能源风险再(zài)起,原油、天然气等国际能(néng)源(yuán)品价格可能反弹。
若下(xià)半年美(měi)国通胀较为(wèi)顽固,美(měi)联储或将较难降息。如果(guǒ)年(nián)末美国CPI同比增速维持在3.8%以上,对应PCE同比将维持3%以上,基本(běn)符合美联(lián)储2022年12月(yuè)的预测(cè)水平,当时(shí)2023年PCE预期中(zhōng)值(zhí)为3.1%、核心PCE预(yù)期中值为(wèi)3.5%,鲍威(wēi)尔讲(jiǎng)话时较为明确地表示2023年可能不(bù)会(huì)降息。由此推断(duàn),若(ruò)当PCE同比(bǐ)维持3%以上(shàng)时,美联(lián)储选(xuǎn)择降息的底气可能不足。截(jié)至目(mù)前,市场对(duì)于(yú)美联储下半年(nián)降息的预期(qī)仍强(qiáng)。如果浓厚的降息(xī)预期被逐渐修正削弱(ruò),市场可能需要重估美(měi)联储(chǔ)长时间保持高(gāo)利率(lǜ)对美国经济的负(fù)面影响,继而可能(néng)进一步计入(rù)中(zhōng)期经济衰退风险。相应地(dì),美(měi)股调整压(yā)力(lì)仍未消(xiāo)散,因盈利预期(qī)仍有下修空间(jiān);在(zài)通胀(zhàng)和货币紧(jǐn)缩预(yù)期“上修(xiū)”时(shí)期,美(měi)债(zhài)利率和美元指数可(kě)能阶段(duàn)企稳,黄金价格可能阶(jiē)段回调。
风(fēng)险提示:美国金(jīn)融风险超预期上升,美国经济超预(yù)期下行(xíng),美(měi)联储降息超预期提前等。
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是吗
真的吗
哇,还是漂亮呢,如果这留言板做的再文艺一些就好了
感觉真的不错啊
妹子好漂亮。。。。。。
呵呵,可以好好意淫了