主要内容

　　营收(shōu)“逆PPI式(shì)”改善但工(gōng)业(yè)利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间(jiān)。虽然(rán)3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实(shí)际营收增(zēng)速(sù)积极回升，抵消PPI回落的(de)抑(yì)制(zhì)，令3月名义营收增速(sù)回升，但整体企业(yè)盈利压力仍大，主要(yào)源于两方面，其(qí)一是国(guó)际(jì)高油(yóu)价(jià)导(dǎo)致的(de)输入(rù)性成本压力仍在约束利润(rùn)改(gǎi)善，3月营业(yè)成本对当(dāng)月利润拖累幅(fú)度仅收窄(zhǎi)2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程度仍然较(jiào)深(shēn)。其二(èr)是今年(nián)降费政策未再(zài)明显新增，加之(zhī)部分企业(yè)开始(shǐ)补(bǔ)缴社(shè)保(bǎo)费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大，3月(yuè)费(fèi)用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善拉动利润(rùn)增速6个百(bǎi)分(fēn)点形成鲜明(míng)对(duì)比。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复加之投(tóu)资(zī)韧性(xìng)支撑营收增速回升(shēng)，但高(gāo)油(yóu)价(jià)仍构成约束。3月工业企业营(yíng)收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关(guān)行业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善(shàn)明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其(qí)中汽车、家具、计算机通(tōng)信电子设备等(děng)均(jūn)回升明显，显示(shì)递延需求释(shì)放以及汽车集中(zhōng)降价等对(duì)于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收增速延(yán)续改善，显(xiǎn)示(shì)保交(jiāo)楼政策推(tuī)动(dòng)地产建安投资构成支(zhī)撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　成(chéng)本(běn)率：虽然煤价回(huí)落已在缓和中下游成本压力，但高油(yóu)价继(jì)续构成输入性成本传导。3月工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本压力仍然(rán)偏大，尤其是高油价下的国内石化产业(yè)链，成本率(lǜ)同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝(jué)对(duì)水(shuǐ)平明显高于其他行业。由于我国石化产(chǎn)业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要(yào)原(yuán)油(yóu)寡头国家，因而(ér)国(guó)际高(gāo)油价(jià)带(dài)来的上游利润(rùn)改善无法(fǎ)被国内产业(yè)链吸收，国内以中下游为主的石化产业链反(fǎn)而会在高油价下(xià)受(shòu)到输入性(xìng)成本压力(lì)，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶(yě)金产业(yè)成本率同比增(zēng)量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下游的消(xiāo)费(fèi)行业成本(běn)率也明(míng)显改善。

　　利润(rùn)：下游消费行业利(lì)润(rùn)仍显(xiǎn)现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产业链利润在高油价下仍承(chéng)压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行业面临(lín)最大的成(chéng)本压力改善和积极的营业收入(rù)回升，因而下游(yóu)消费行业利润增速(sù)恢(huī)复(fù)继续好于其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改(gǎi)善明显，煤炭冶金产业(yè)链中(zhōng)下游(yóu)利润(rùn)增速也(yě)积极改善，相较(jiào)而(ér)言，石化产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均(jūn)承压背景(jǐng)下(xià)，利(lì)润增速(sù)仍处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　关注二(èr)季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以(yǐ)及下半(bàn)年潜在的内生恢复(fù)空间。3月工(gōng)业企(qǐ)业利润数据显示，虽(suī)然(rán)经济(jì)需求(qiú)侧短期(qī)恢复较快，但在成本(běn)与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业(yè)盈利的三重(zhòng)风险，其(qí)一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需(xū)求脉冲性回升过程逐(zhú)步结束，经济内(nèi)生(shēng)动能仍面临(lín)弱化风险。其二是高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正式减产操作，加之全(quán)球服(fú)务消费逐步恢复(fù)，国(guó)际(jì)油价(jià)或再(zài)度走高(gāo)，这也(yě)意味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期社保费(fèi)缓缴等，以(yǐ)及(jí)今年目(mù)前(qián)降费政策更多为延续而非新增(zēng)，费(fèi)用(yòng)率对于利润(rùn)同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔(tī)除(chú)基数(shù)扰动后(hòu)的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相对缓慢。而(ér)展望下半年，经济内生动能的(de)复苏可以期待(dài)，两大领先指标已(yǐ)经验证，重点关注下(xià)半年经(jīng)济内生动能(néng)逐步复苏、国际(jì)油价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提(tí)示：外部地(dì)缘(yuán)政治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善但工业利润仍承压(yā)，主(zhǔ)因成本与费(fèi)用压力仍是掣肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比仅小幅(fú)回升1.5个百(bǎi)分点(diǎn)至-21.4％，当月(yuè)同(tóng)比也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽然3月在需(xū)求(qiú)侧(cè)经济(jì)数据表现亮眼后(hòu)，工业企(qǐ)业(yè)实(shí)际(jì)营收(shōu)增速(sù)已积极回升(shēng)，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落带来的抑(yì)制，3月名义营收(shōu)增速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但(dàn)整体企业盈利压力仍大(dà)，主(zhǔ)要源于两个方面(miàn)：

　　其(qí)一是国际高油价导致的(de)输入(rù)性成本(běn)压(yā)力仍在(zài)约束(shù)利润改善，3月(yuè)营业成本对(duì)当(dāng)月利润拖累幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程(chéng)度仍然较(jiào)深。

　　其(qí)二是(shì)今年降费政(zhèng)策未再明显新增(zēng)，加之部分企业开始补(bǔ)缴社保费(fèi)，企(qǐ)业费(fèi)用同比(bǐ)压力开(kāi)始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴费缓缴等(děng)一(yī)系列新增降费政策(cè)持(chí)续改(gǎi)善企业费(fèi)用率，对2022年全年工(gōng)业企业利润增速构成(chéng)较(jiào)强(qiáng)支撑，全年拉动工业企(qǐ)业利润(rùn)同比(bǐ)增速6个(gè)百分(fēn)点。但从今年开始(shǐ)前(qián)期社保(bǎo)费(fèi)降(jiàng)费的企业开始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，加之今年未再新增更大力度的降费政策(cè)，从同比视角来(lái)看费用(yòng)对于工业(yè)企业利润的拖累(lèi)开始显(xiǎn)现(xiàn)。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较快恢复(fù)加之投资韧性支(zhī)撑营(yíng)收增速回升，但高油价(jià)仍(réng)构成约束。

　　3月工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)相关行(xíng)业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落对于名义营收增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回(huí)升明显，显示递延(yán)需(xū)求释放以及汽车(chē)集中降价(jià)等(děng)对(duì)于短期消费(fèi)需求的(de)推(tuī)动。其(qí)次，煤(méi)炭冶金产业(yè)链(liàn)营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续(xù)改善，显示保交楼(lóu)政策推动地产(chǎn)建安投资(zī)构成支撑，但石(shí)油化工(gōng)产(chǎn)业链营收增(zēng)速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落(luò)，高油价对于(yú)石化产业链(liàn)相关行业需求持续构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已在缓和中下游(yóu)成本压力，但(dàn)高油(yóu)价继续(xù)构成(chéng)输入性成本传导

　　3月(yuè)工业(yè)企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大，尤其是高油价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平(píng)明显高于其他行业。由于我(wǒ)国石化产(chǎn)业链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海(hǎi)外主要原油寡头国(guó)家，因(yīn)而(ér)国际(jì)高油价(jià)带来的上游(yóu)利润改善无法被国内产业(yè)链吸(xī)收，国内以中下游为主的石(shí)化产业链反而会在高油价下受到(dào)输入(rù)性(xìng)成本(běn)压力，也(yě)即3月(yuè)的情况。相较(jiào)而言(yán)，煤(méi)炭(tàn)产(chǎn)业链上中下游均在(zài)国内，所以虽然3月(yuè)煤炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭(tàn)产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而中(zhōng)下游成本率实际上是改(gǎi)善的（成本率同比增量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同(tóng)时，更靠近下游(yóu)的消费行业(yè)成本率也(yě)明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行业(yè)看，与2023年2月(yuè)相比，下游消费行业(yè)面临最大(dà)的成本压(yā)力改(gǎi)善和积极的营业(yè)收(shōu)入回(huí)升，因而下游(yóu)消费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等(děng)行业利(lì)润增速(sù)均改善(shàn)20-50个(gè)百分点。煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)链(liàn)虽然整体(tǐ)利润增速仅小(xiǎo)幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回(huí)落导(dǎo)致上游利润下降的缘故，而(ér)中(zhōng)下游面临的(de)是营收改善、成本压力缓和的格局，中下游(yóu)利(lì)润增速改善明显，金属制(zhì)品、通用(yòng)设备、非(fēi)金属(shǔ)矿(ku选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好àng)物(wù)制品等行(xíng)业(yè)利润增速(sù)均改善10-20个百分点。相较而言，石(shí)化(huà)产业链行业在营业收入与成本压(yā)力(lì)均承压背(bèi)景下(xià)，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较(jiào)深(shēn)区间。

　　五、关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年潜在的内生恢复空间。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润(rùn)数据显(xiǎn)示(shì)，虽然经济(jì)需求侧短期恢(huī)复(fù)较快，但(dàn)在成(chéng)本与(yǔ)费(fèi)用压(yā)力背景下，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压(yā)，而展(zhǎn)望(wàng)二(èr)季度，关注(zhù)企业盈利的三重风险，其一是经(jīng)济内生动能弱化(huà)。伴随递(dì)延需求主导的需求脉冲性回(huí)升(shēng)过程逐步结束，经(jīng)济内生动能(néng)仍面临弱化风险。其二(èr)是高(gāo)油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加之全球服务消费逐步恢复(fù)，国(guó)际油价或再度走高，这(zhè)也(yě)意(yì)味着成(chéng)本压(yā)力(lì)仍较大。选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好ng>其三是费用率(lǜ)对(duì)于利(lì)润的拖累(lèi)，企业(yè)逐步补缴前期社保费缓缴等，以及今年(nián)目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延(yán)续而(ér)非新(xīn)增，费用率对于利润同比增速的的拖累也将(jiāng)逐(zhú)步(bù)显现，二季度剔(tī)除基数(shù)扰动后(hòu)的(de)企业盈(yíng)利(lì)真实修复过程或相对缓慢(màn)。

　　而展望下(xià)半年，经济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两(liǎng)大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证，其一是居民消费倾向(xiàng)结束持续一年的下滑过程(chéng)，消(xiāo)费信(xìn)心逐步恢复，其二是保(bǎo)交(jiāo)楼(lóu)政策已推(tuī)动上半年地(dì)产建安投资(zī)和竣工(gōng)积极回补，有(yǒu)望(wàng)拉动下半年汽车、家电、家具等后周期大(dà)宗消费，重点关注(zhù)下半年经济(jì)内生动能逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅逐(zhú)步趋缓后工(gōng)业企业利润的修复空(kōng)间(jiān)。

　　内(nèi)容(róng)节(jié)选自申万宏(hóng)源宏观研究报告：

　　《被(bèi)市场低估的成本与费用压力——工业企业效益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强(qiáng)王(wáng)胜

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 选墓地的最好方位是什么，墓地的哪个方位的最好