事(shì)件

　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通缩，内部(bù)结(jié)构(gòu)分化、与终端需求相关(guān)的服(fú)务业延续涨价

　　物价作为经济(jì)表现的滞(zhì)后指标，在经济复苏(sū)早期(qī)多表现(xiàn)相(xiāng)对低迷、实属常态。传(chuán)统(tǒng)周期下，经济的周(zhōu)期性波(bō)动，主要由需求端(duān)驱动，物价(jià)作为经济(jì)的滞后指标，表现出明显(xiǎn)的周期性波动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济(jì)走势大(dà)体类(lèi)似(shì)，一般滞后经济表现2个季度左右(yòu)；经济复苏早期(qī)，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在(zài)1％以(yǐ)下的低位(wèi)徘(pái)徊。

　　当(dāng)前CPI低位、主(zhǔ)要(yào)缘于供(gōng)给(gěi)端影(yǐng)响(xiǎng)和(hé)外(wài)需拖累部分商(shāng)品价格回落等。年(nián)初以来，CPI同(tóng)比持续回落至(zhì)4月的0.1％，拖(tuō)累主要来自(zì)于食品和非食(shí)品(pǐn)中的(de)商(shāng)品、不完(wán)全由需求主导。其(qí)中，猪肉(ròu)、鲜菜供给充足(zú)，价格回(huí)落成为拖累(lèi)食品同比自年(nián)初的(de)6.2％回(huí)落至(zhì)4月(yuè)的0.4％；非食(shí)品中，原油等(děng)国际定价的大宗商品价格(gé)回(huí)落，带动交通工具用燃料(liào)等分项环比延续低(dī)于季节性(xìng)，部分耐用(yòng)品价格(gé)回落也有(yǒu)拖累、与(yǔ)相(xiāng)关(guān)原材料成本压力(lì)缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早(zǎo)的领(lǐng)域、线下消费相关(guān)的商品和服务，在(zài)价(jià)格上(shàng)已有连续体现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一(yī)步凸(tū)显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商(shāng)品服务同比自(zì)年初以来明显(xiǎn)回升、分别至4月(yuè)的3.5％和1％。终端(duān)需求回暖带动部分中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有体现，例(lì)如，文教娱制造业(yè)价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或(huò)逐(zhú)步回升。线下消(xiāo)费活(huó)动(dòng)持续(xù)改善等(děng)或带动内生动能逐步增强(qiáng)，对价格的支撑仍在逐步(bù)显现。叠(dié)加基数贡献、及部分商品价格回落拖累(lèi)逐步放缓(huǎn)等，CPI或于4月见底回(huí)升(shēng)。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落、主因基(jī)数拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月，CPI同比(bǐ)涨(zhǎng)幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期(qī)的0.4％，其(qí)中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点至(zhì)-0.1％；核(hé)心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食(shí)品(pǐn)环(huán)比降幅收窄0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非(fēi)食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项(xiàng)中，鲜(xiān)菜(cài)环(huán)比拖(tuō)累明显，猪肉环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄，文教(jiào)娱等(děng)服务项涨价延续(xù)。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格(gé)分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产(chǎn)能充足，叠加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价格下降3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百(bǎi)分(fēn)点。非(fēi)食品(pǐn)环比中，原(yuán)油价格回落拖累CPI交通通信(xìn)项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他(tā)商品服务环比明显(xiǎn)上涨，分(fēn)别(bié)较上月变动0.6和0.2个百分点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生(shēng)活资料韧性延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降幅扩大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环比由平(píng)转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显(xiǎn)、原(yuán)材料和(hé)加(jiā)工工业亦有走弱；生(shēng)活资料(liào)环比(bǐ)走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环比延续回落外(wài)，衣(yī)着、一般(bān)日(rì)用(yòng)品(pǐn)环比由负转正，耐用消费品降夜鹭是几级保护动物，夜游鸟是几级保护动物(jiàng)幅收窄。

　　分行业来(lái)看(kàn)，原油等上游原材料链条相关价格回落(luò)，与线下消(xiāo)费相关的中下游行业(yè)价格回升。4月(yuè)，多(duō)数(shù)行业环比(bǐ)价格回(huí)落、上游原(yuán)材料链条尤其明显。煤(méi)炭(tàn)开采、石油加工、燃气供应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽车制造、通信制(zhì)造等部分中下(xià)游(yóu)制造业(yè)价(jià)格有所回(huí)落，但(dàn)文(wén)教娱制品等靠近终端制造业价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发(fā)布(bù)机构(gòu)：国(guó)金证券股份(fèn)有限公(gōng)司(sī)

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