来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度(dù)，国(guó)内经济(jì)回(huí)暖主(zhǔ)要(yào)缘于(yú)疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出口形势(shì)好转，出行需求释放催化下游(yóu)消费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从(cóng)去年四(sì)季度的(de)“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌(diē)”，企业或从主动(dòng)去库转(zhuǎn)向被动(dòng)去库。从景气度边(biān)际表现(xiàn)看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原材料加工；服务(wù)业中，交通运输、住宿餐饮、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等线(xiàn)下活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需求回落预期逐步(bù)兑现，消费回暖和(hé)产业升(shēng)级将(jiāng)成(chéng)为推动下一阶(jiē)段国内经济复苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表(biǎo)现看，制造(zào)业，交通运输、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等(děng)行业景气度明显提升(shēng)，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而(ér)投资(zī)疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业(yè)内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初(chū)期(qī)，供(gōng)给端修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体去库进程(chéng)尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出(chū)行、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制造行业(yè)景气度较(jiào)高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，电气机(jī)械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度(dù)最弱，由(yóu)于(yú)行(xíng)业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多(duō)数行业仍(réng)然受(shòu)到价格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶(jiē)段(duàn)经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济复(fù)苏主要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快速(sù)恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际(jì)转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内(nèi)经济增(zēng)长的线索，大概(gài)率来(lái)自于(yú)消费回暖和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居(jū)民收入向上修复，消费倾向明显回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平(píng)，同时信贷数(shù)据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的(de)确定性进一步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续修(xiū)复(fù)，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等与出(chū)行及地产后周期(qī)相关的可选消费(fèi)也有望进一步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下(xià)游消费稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回升，制造业(yè)企业(yè)盈利有望向上(shàng)修复，企(qǐ)业将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投资需(xū)求有望(wàng)改善，推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期(qī)回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后(hòu)经济复苏有哪(nǎ)些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务(wù)业(yè)是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季度我国(guó)GDP总量实(shí)现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国(guó)内(nèi)经济企稳(wěn)回升。但不同于海外国家(jiā)疫后(hòu)复苏(sū)的规律，本轮国(guó)内(nèi)疫后(hòu)复(fù)苏发生在外(wài)需回落(luò)、国内经济转向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征明显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业(yè)表现来看，今年一季(jì)度制(zhì)造业(yè)、交通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基期(qī)计算各(gè)年份的复(fù)合(hé)增速，观察各行业增加值(zhí)变(biàn)化。

　　今年一季(jì)度第(dì)一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来(lái)加快建设(shè)农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业农村现代化(huà)的目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度(dù)第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中(zhōng)，制(zhì)造业迎来较快复苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居(jū)民(mín)商品消费恢复偏(piān)慢(màn)有关。而建筑业景气度(dù)明显回(huí)落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业增(zēng)加值增速小幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍(réng)存在产出(chū)缺口。其中(zhōng)，受益(yì)于居(jū)民出行(xíng)活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮政业(yè)增加值增速明显提(tí)升，自去(qù)年四季度的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年(nián)全年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小幅回(huí)升，尽(jǐn)管高于疫情三年来的平均增速，但绝(jué)对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较(jiào)慢。而受益于新房(fáng)和二(èr)手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房地产业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下游(yóu)改善(shàn)幅(fú)度(dù)好于上(shàng)游

　　对于行业景气(qì)度(dù)的观(guān)测，我们采(cǎi)用量（各行业工(gōng)业(yè)增加值增(zēng)速）与价格（各行业工业(yè)品价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的(de)月度数(shù)据，首先将(jiāng)各行业增加值增速调整为以2019年为基(jī)期的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每(měi)月的增加(jiā)值增(zēng)速(sù)和PPI增速(sù)的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景(jǐng)气(qì)度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的行业景气(qì)度(dù)最高，部分行业(yè)步入“量价齐(qí)升”阶段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外出消费相关(guān)的，酒饮(yǐn)料(liào)茶(chá)、纺织服装、文教娱(yú)乐的量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè拉普拉斯分块矩阵公式例题，拉普拉斯分块矩阵公式副对角线)也呈现“量价齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造(zào)行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与(yǔ)高库存水平有关，今年(nián)2月，库(kù)存同比均(jūn)处(chù)在2016年(nián)以来90％以(yǐ)上分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)；而随(suí)着防疫需求的(de)降温，医药制造业景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)行业景气度居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌”。一方面(miàn)与原材(cái)料成本下跌有关，另(lìng)一(yī)方面，也与年(nián)初(chū)外需表现好于(yú)内需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运(yùn)输设备工业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速(sù)改善幅度(dù)最(zuì)大，受益于国内产业升级(jí)、出口优势(shì)带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱(ruò)的是(shì)通(tōng)用设备、电子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消费电子行业周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于(yú)行(xíng)业库存水平偏高，多(duō)数(shù)行(xíng)业仍受(shòu)制于价(jià)格下跌的困扰(rǎo)，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最大(dà)，3月增(zēng)加值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球(qiú)大(dà)宗商品下行(xíng)周期(qī)影响，价格依(yī)旧承压；随着年初(chū)建筑业(yè)施工回暖，相关的黑色(sè)金(jīn)属、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提升，但(dàn)由于库(kù)存水平偏(piān)高，价(jià)格仍处(chù)在下(xià)跌区(qū)间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的景气度偏低(dī)区(qū)间(jiān)，今(jīn)年由于能(néng)源(yuán)危(wēi)机(jī)缓解(jiě)，产品价(jià)格相较去(qù)年同期(qī)也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处(chù)在高位，但出现边际放(fàng)缓，生产及价(jià)格(gé)水平同步回落(luò)。这与去年以来行业(yè)产能(néng)持续(xù)扩(kuò)张有(yǒu)关(guān)，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产(chǎn)成(chéng)品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推(tuī)动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行类消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速(sù)复(fù)苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服(fú)务性需(xū)求得(dé)以释放；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工(gōng)复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，保(bǎo)证(zhèng)供给端的(de)快速恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家(jiā)具、纺服(fú)等可(kě)选消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和(hé)消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向(xiàng)开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年(nián)，但(dàn)尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为基期(qī)的复(fù)合(hé)增速(sù)看，今年一季度，全国居(jū)民人(rén)均可支配收入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的(de)3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾(qīng)向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来(lái)随着服(fú)务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加(jiā)快恢复(fù)，进一(yī)步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民(mín)存贷款数(shù)据看，居民储蓄意(yì)愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，消(xiāo)费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意(yì)愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和(hé)。从存款数据(jù)看(kàn)，3月(yuè)居民新(xīn)增(zēng)存(cún)款(kuǎn)同比增(zēng)量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比增量均值，也低(dī)于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民(mín)部门新增净融资同(tóng)比多(duō)增4859亿元，其中，短期信贷同(tóng)比多增(zēng)2246亿(yì)元，中长期信贷(dài)同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新(xīn)增(zēng)净融资连续(xù)2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放缓。今年第一(yī)季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度(dù)减(jiǎn)少3.8个百分点；倾(qīng)向(xiàng)于(yú)“更多消费”和“更多投(tóu)资”的居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上(shàng)季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强，以及相(xiāng)关(guān)行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造景气度维(wéi)持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口(kǒu)数(shù)据(jù)回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内(nèi)复工(gōng)复(fù)产加快推(tuī)进外，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在(zài)海外总需求回落背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸易往(wǎng)来加(jiā)强(qiáng)、以及新(xīn)能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备(bèi)制造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业(yè)盈利(lì)下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投(tóu)资扩(kuò)产造(zào)成(chéng)一定压力。但随着下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复。目(mù)前看，电气机械等(děng)装备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设(shè)备、通用(yòng)设(shè)备产成(chéng)品库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企(qǐ)业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库，设备投资需(xū)求将(jiāng)随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据(jù)：各国国债收益率多数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较上(shàng)周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利差收窄。本周美国(guó)10年(nián)期和2年(nián)期(qī)国债期限利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化(huà)，大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下(xià)跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒(héng)生指数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息(xī)步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公(gōng)布(bù)，显示近几周美(měi)国经济(jì)增长陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘(pìn)活动放缓(huǎn)，信贷(dài)渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎(hū)没有(yǒu)变化(huà)，几个辖区指出(chū)在不确定(dìng)性增(zēng)加和(hé)对流动性的担忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收紧了(le)贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和(hé)上升，但价格上涨速度或(huò)有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员(yuán)表(biǎo)示(shì)为应对高通胀，加息步(bù)伐或(huò)将继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步(bù)收紧(jǐn)政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美联储将需(xū)要在一段(duàn)时(shí)间内维持利率稳定。同日美(měi)联储(chǔ)梅斯特表示(shì)，预(yù)计今年货币(bì)政策将(jiāng)需要进(jìn)一步进(jìn)入(rù)限(xiàn)制(zhì)性(xìng)区域，终(zhōng)端(duān)利率或(huò)将高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和金(jīn)融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将利(lì)率上调(diào)50个(gè)基点。4月20日公(gōng)布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政(zhèng)策(cè)在降低通胀方(fāng)面仍有一段路要(yào)走，一些委员认(rèn)为整体而言通(tōng)胀风险倾向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势被视(shì)为经济和通胀前景重大不确(què)定性的来源。然而除非形势显著(zhù)恶化，否(fǒu)则金融市场的紧张局势不太可能从根本(běn)上改变欧洲央行管理委员会对通(tōng)胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲(zhōu)议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿(yì)欧元(yuán)资(zī)金(jīn)提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球半导体制造市场的份(fèn)额(é)从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国(guó)和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议(yì)长麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施。白宫需(xū)要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党(dǎng)希望提高债(zhài)务上限并(bìng)削减(jiǎn)支出；正在推出(chū)一份债务上(shàng)限相关立(lì)法(fǎ)措施；债务法案(àn)将(jiāng)设法收回未使(shǐ)用的防疫(yì)资金用于日(rì)常(cháng)开支；法案将(jiāng)减少对国税局(jú)的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国财政部长耶伦(lún)就中美关系发(fā)表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无意与中国(guó)脱(tuō)钩，但未来仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建(jiàn)设(shè)性和公平的经(jīng)济关(guān)系(xì)”。但“当美国利益受到(dào)威胁(xié)时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺(xī)牲(shēng)中(zhōng)美关系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面(miàn)临(lín)债务问(wèn)题的新兴市场和发(fā)展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环比由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来(lái)，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环(huán)比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本(běn)月(yuè)的(de)7.14％，最(zuì)新月度均价为(wèi)84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝库(kù)存同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的(de)-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的(de)2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌(diē)，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月(yuè)以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分(fēn)点。华(huá)北(běi)、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比由正转负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百(bǎi)城土地供应面(miàn)积同比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均零(líng)售销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均(jūn)零(líng)售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批(pī)发销量同(tóng)比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债(zhài)利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力(lì)；国(guó)资委强调(diào)着力发展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回(huí)升的(de)动(dòng)力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工(gōng)作：一是，研(yán)究(jiū)起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服(fú)务(wù)消费、农村消(xiāo)费等(děng)重点领域；二是(shì)，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面优化就业、收入分(fēn)配和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营造放心消费环境的政(zhèng)策(cè)文件。

　　4月19日(rì)，国资委党委召开扩(kuò)大会议，强(qiáng)调推动国资(zī)央企着力发展实(shí)体经(jīng)济(jì)特别是战略性(xìng)新兴产业。会议认为(wèi)，要更(gèng)好推动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前列，着力提升科技自(zì)立(lì)自强水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴产(chǎn)业，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企改革深化提(tí)升行(xíng)动组织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一(yī)季度工业(yè)和(hé)信息化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下一步(bù)将(jiāng)制(zhì)定(dìng)实施重点行业(yè)稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)的工作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落(luò)实落(luò)细稳(wěn)增(zēng)长政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出(chū)口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持(chí)力度，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策(cè)举(jǔ)措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高(gāo)质量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能(néng)，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力(lì)度不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

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