5月13日，年(nián)内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市(shì)场对这一“中(zhōng)特估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的(de)行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位投研(yán)人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主题基金发行(xíng)，市(shì)场(chǎng)对(duì)此(cǐ)充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上报(bào)的(de)央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因(yīn)素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积(jī)极推(tuī)介相关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多(duō)主题基金的申报发行，我认(rèn)为确(què)实会(huì)成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面(miàn)都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金(jīn)积极布局(jú)央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提(tí)供(gōng)更丰富(fù)的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是(shì)落实(shí)公募基金行业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务(wù)资本市(shì)场改革(gé)、服务实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期(qī)热门(mén)赛(sài)道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自十指不沾阳春水下一句是什么，十指不沾阳春水是什么意思己目前重点关注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央(yāng)企或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行(xíng)业本身基本(běn)面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这些企业会(huì)进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释(shì)放业绩的(de)过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究(jiū)投资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的(de)投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年(nián)底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三(sān)年分两(liǎng)个十指不沾阳春水下一句是什么，十指不沾阳春水是什么意思(gè)阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带一路(lù)”的主题(tí)普涨性(xìng)机(jī)会为(wèi)主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随(suí)之(zhī)改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在(zài)未(wèi)来两年体现(xiàn)在每一(yī)个(gè)央(yāng)国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发(fā)生显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上(shàng)述数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基(jī)金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券数(shù)据统(tǒng)计也显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值占(zhàn)港股(gǔ)持(chí)股总(zǒng)市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估(gū)值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有专(zhuān)门构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多花(huā)精力(lì)去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解国(guó)央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是(shì)在(zài)此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用(yòng)国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局的(de)变化，也(yě)在增加(jiā)相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估(gū)值体系是(shì)资(zī)本(běn)市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实的需(xū)要(yào)。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于(yú)国央(yāng)企的(de)估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承(chéng)担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近年来国资(zī)委(wěi)指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断(duàn)探索(suǒ)，结(jié)合(hé)国际通用(yòng)规(guī)则(zé)，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的(de)盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型(xíng)的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细致(zhì)分(fēn)析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是(shì)估(gū)值的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为(wèi)其包括(kuò)产业(yè)链上(shàng)下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和(hé)可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和(hé)经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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