文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资(zī)金(jīn)利(lì)率自低位持续上行(xíng)，即(jí)便(biàn)税期结束，资金利率却(què)仍未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认为主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导致银(yín)行资金融出意愿与能力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利(lì)率下(xià)行(xíng)空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资(zī)者关注(zhù)资金面的边际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪(xù)以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资(zī)金利(lì)率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却(què)并(bìng)未回落，4月21日冲画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利(lì)率(lǜ)角度观(guān)察(chá)，银行与非银机(jī)构间流动性分(fēn)层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利(lì)率的(de)期限利差(chà)也(yě)明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税(shuì)期结(jié)束，资金(jīn)不(bù)松(sōng)，主要有以下几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转弱。画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理(lǐ)增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平(píng)合(hé)适，在(zài)追求(qiú)经济(jì)提振的同时，也(yě)注重(zhòng)防范市场过热带来的(de)金融(róng)风(fēng)险。在(zài)满(mǎn)足(zú)广义(yì)流动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央(yāng)行(xíng)的(de)具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常(cháng)是缴税大(dà)月，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流动性带来了一(yī)定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融出(chū)的意愿和能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤可(kě)能会导致(zhì)债市脆(cuì)弱性和敏感度画家刘一民作品值多少 刘一民是山东还是广东增加，且投资(zī)者对于未来一个月资(zī)金利率上行(xíng)的担(dān)忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押(yā)式回购成交量(liàng)和我们测算的(de)杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资(zī)金(jīn)收(shōu)紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对(duì)积极的(de)水平，导致债(zhài)市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外(wài)投资(zī)者(zhě)对货币政策力度以及跨月(yuè)资金(jīn)面(miàn)情况仍(réng)存担忧，使得市场(chǎng)上(shàng)对于未来(lái)一个月(yuè)内资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利(lì)率下(xià)行空间有(yǒu)限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月(yuè)前夕(xī)银行资金融出意愿一般较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅度较大。对于债(zhài)市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本(běn)面预期(qī)交易(yì)，预(yù)计利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金面的(de)边际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经(jīng)济复苏节奏不及(jí)预期；银行间(jiān)市场流(liú)动性(xìng)过快(kuài)收紧。

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