主要内(nèi)容

　　营收“逆(nì)PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业(yè)利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用(yòng)压力仍构成掣(chè)肘。3 月工业企业利润当月同比仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩(suō)区间。虽(suī)然(rán)3月(yuè)在需求侧(cè)经(jīng)济数据表现亮眼后(hòu)，工(gōng)业(yè)企(qǐ)业实际营(yíng)收增速积极回升，抵(dǐ)消PPI回(huí)落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营收增速回升，但整(zhěng)体企业盈利压力(lì)仍大，主(zhǔ)要源于两方面，其一是国际(jì)高油价导致的输入(rù)性(xìng)成本压力仍(réng)在(zài)约(yuē)束利润(rùn)改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分点至-13.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显新(xīn)增，加之(zhī)部分企业开始(shǐ)补缴社保费，企(qǐ)业费用同比(bǐ)压力开始加大，3月费(fèi)用(yòng)对(duì)当(dāng)月利(lì)润拖累幅度大幅扩大6.1个百分(fēn)点至-9.5个百(bǎi)分(fēn)点。与去年费用率改善拉动利润增(zēng)速6个百分点形成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速回(huí)升，但高油(yóu)价仍构成约(yuē)束(shù)。3月工业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下(xià)游消费(fèi)相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对于名义营收增(zēng)速的拖累，其中汽车(chē)、家具、计算机(jī)通信电子设备等(děng)均回升明(míng)显，显示(shì)递延(yán)需求释(shì)放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费(fèi)需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金(jīn)产(chǎn)业链营收增速延(yán)续改善，显示保交楼政(zhèng)策推动地产建安投(tóu)资(zī)构成支撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速(sù)（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却(què)明显(xiǎn)回落(luò)，高油价对于(yú)石(shí)化产业链相关行业(yè)需求持续构(gòu)成抑制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价回落已(yǐ)在缓和中下游(yóu)成(chéng)本(běn)压力，但高油价继续构成(chéng)输(shū)入性成本传导。3月工业企业成(chéng)本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然(rán)偏大，尤其是(shì)高油价下(xià)的国内石化产业链，成本率同(tóng)比增量扩(kuò)大(dà)14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高(gāo)于其(qí)他行业。由(yóu)于我(wǒ)国(guó)石化产业链主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要原(yuán)油(yóu)寡头国家(jiā)，因而(ér)国际高油(yóu)价带来的上(shàng)游利(lì)润(rùn)改善无法被国内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以中下(xià)游为主(zhǔ)的石化产业链反(fǎn)而会在高油价下受(shòu)到输(shū)入性成(chéng)本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中下游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶(yě)金产业成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩(kuò)大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被(bèi)动走高、利润承(chéng)压(yā)，而(ér)中下游(yóu)成(chéng)本率实际上是改善的，与此同时，更靠(kào)近下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率也明显改(gǎi)善。

　　利润(rùn)：下(xià)游(yóu)消费(fèi)行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但石化(huà)产业链(liàn)利(lì)润(rùn)在高油(yóu)价下(xià)仍承压。分(fēn)行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业(yè)面临最大的成本压力改善和积极的营业收入(rù)回升，因而下游消费行业(yè)利润(rùn)增速恢复继续好(hǎo)于其他行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善(shàn)明显，煤炭(tàn)冶金产业链中下游(yóu)利润增(zēng)速也积极改善，相较而(ér)言，石(shí)化产业(yè)链行(xíng)业(yè)在营业(yè)收入(rù)与成本压力均承压背(bèi)景下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内(nèi)生(shēng)恢(huī)复空间。3月工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经(jīng)济需求侧短期恢复较(jiào)快，但(dàn)在成本与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企业盈利的三重风险(xiǎn)，其(qí)一是(shì)经济内(nèi)生动能弱化。伴随(suí)递延(yán)需(xū)求主(zhǔ)导的需求脉冲性回(huí)升过程(chéng)逐步结束，经济(jì)内生(shēng)动(dòng)能仍(réng)面(miàn)临弱化风险。其二(èr)是高(gāo)油(yóu)价带来的成(chéng)本(běn)压(yā)力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度走高，这(zhè)也意味(wèi)着成本压力仍较大。其三是(shì)费(fèi)用率(lǜ)对于利润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前(qián)期社(shè)保费(fèi)缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目(mù)前降费政策更多为延续而(ér)非新(xīn)增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累(lèi)也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业盈利真(zhēn)实修(xiū)复过(guò)程或相对缓慢。而展望下半年，经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动能的(de)复苏可(kě)以期待，两(liǎng)大领(lǐng)先指标(biāo)已(yǐ)经验(yàn)证(zhèng)，重点关注下半年经(jīng)济内生动能(néng)逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的修(xiū)复(fù)空间。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风险(xiǎn)，疫情形势(shì)变(biàn)化。

　　以(yǐ)下为正文(wén)

　　一、营收(shōu)“逆PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成本(běn)与费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月(yuè)工业企业(yè)利润累计同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升(shēng)1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽(suī)然3月在需求(qiú)侧(cè)经济(jì)数据(jù)表现亮(liàng)眼后，工业(yè)企业(yè)实(shí)际营(yíng)收增速已积极回升，抵(dǐ)消(xiāo)了PPI回(huí)落带来的(de)抑(yì)制，3月名义营收增(zēng)速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要源于两个(gè)方面：

　　其一是(shì)国际高油价导致的输入性成本(běn)压力仍(réng)在约束利(lì)润(rùn)改善，3月营业成本(běn)对当月利润拖累幅度仅收窄2.1个(gè)百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二是今年降费政策未(wèi)再明(míng)显新增，加之(zhī)部(bù)分企业开始补缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费用同比压力(lì)开始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖(tuō)累幅度大(dà)幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分点。2022年社保(bǎo)缴费(fèi)缓缴等(děng)一系(xì)列新增降(jiàng)费政策持续改善企业费(fèi)用率，对(duì)2022年全(quán)年工业企业利润增速构成较强(qiáng)支(zhī)撑，全年(nián)拉动(dòng)工业(yè)企业利润同比(bǐ)增(zēng)速6个百分点(diǎn)。但(dàn)从今年(nián)开始前期社保费降费的企业开始补缴社保费，加之(zhī)今(jīn)年(nián)未再新增更(gèng)大(dà)力度的降费政策，从同(tóng)比视(shì)角来看费用对于工业企业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二(èr)、营(yíng)收：消费短期较快(kuài)恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结构(gòu)上看(kàn)，下游(yóu)消费相(xiāng)关(guān)行业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营收增(zēng)速(sù)的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信(xìn)电子设备（高基(jī)数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示递延需求释(shì)放以及汽车集中降价等对于短(duǎn)期(qī)消费(fèi)需(xū)求的推(tuī)动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收(shōu)增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策推动地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资构成支撑，但(dàn)石油(yóu)化工产(chǎn)业链营(yíng)收(shōu)增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石化产业(yè)链相关(guān)行业需求持续构成抑制(zhì)。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游(yóu)成本压(yā)力，但高油(yóu)价(jià)继(jì)续构成输入(rù)性(xìng)成本传(chuán)导

　　3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍(云南有哪几个市 云南是几线城市réng)然偏大(dà)，尤其是高油价下的国内石化(huà)产业链，成(chéng)本率同(tóng)比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国石化(huà)产(chǎn)业(yè)链主要为(wèi)中下游(yóu)，上游(yóu)环(huán)节在(zài)海外主要原油寡头国家，因而国际高(gāo)油价带来的上游利润(rùn)改善(shàn)无法被(bèi)国(guó)内产业链吸收，国(guó)内以中下游(yóu)为主的石(shí)化产业链反而会在高(gāo)油价下受到输入性成本(běn)压(yā)力，也即3月的情(qíng)况。相(xiāng)较而(ér)言，煤炭产业链(liàn)上中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶(yě)金产(chǎn)业(yè)成本率同(tóng)比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中下游(yóu)成(chéng)本(běn)率实际上(shàng)是改善的（成本率(lǜ)同比增(zēng)量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠(kào)近(jìn)下游的(de)消(xiāo)费行业成本(běn)率也(yě)明显改善(shàn)（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行(xíng)业(yè)利润(rùn)仍显现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产业链利润(rùn)在高油价下仍承压。云南有哪几个市 云南是几线城市g>

　　分行业看(kàn)，与2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业面临最大的成本压(yā)力改善和积极的营业收入回升(shēng)，因而下游消(xiāo)费行(xíng)业利(lì)润增速恢(huī)复(fù)继续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算机通(tōng)信电子(zi)设(shè)备、家具等行业利润增速均改善20-50个百(bǎi)分点(diǎn)。煤炭冶金产业链虽(suī)然整体(tǐ)利(lì)润(rùn)增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价(jià)格回落导(dǎo)致上游利润下(xià)降的缘(yuán)故，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本(běn)压力缓和的格(gé)局，中下游利(lì)润增(zēng)速改善(shàn)明显，金属制品、通用设(shè)备、非金属矿物制品等(děng)行业利润增速均改(gǎi)善10-20个(gè)百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言，石化产业链行业在(zài)营业(yè)收(shōu)入与成本压力均承压(yā)背(bèi)景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　五、关(guān)注二季度(dù)企业盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润数据显示(shì)，虽然经(jīng)济需求侧短期(qī)恢(huī)复(fù)较快，但(dàn)在成(chéng)本与费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承压，而展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是(shì)经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能弱化(huà)。伴随(suí)递延(yán)需求主导的需(xū)求脉冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经济内生动能(néng)仍(réng)面临弱化风(fēng)险(xiǎn)。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复，国际油价或再(zài)度走(zǒu)高，这(zhè)也意(yì)味(wèi)着成本压(yā)力仍较大。其(qí)三是(shì)费(fèi)用率对于(yú)利润的拖累，企(qǐ)业逐步(bù)补(bǔ)缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润同(tóng)比(bǐ)增速的的拖累也将(jiāng)逐步显现(xiàn)，二季度(dù)剔除基数扰动后的(de)企业盈利真实(shí)修复过程或相对缓慢。

　　而(ér)展(zhǎn)望下半年，经(jīng)济内生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指标已经验(yàn)证，其一是居民消费倾(qīng)向结束持续一年(nián)的下(xià)滑过程(chéng)，消费信(xìn)心逐(zhú)步(bù)恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上(shàng)半年(nián)地(dì)产建安投资和竣工积极回补，有望拉动(dòng)下半年汽车(chē)、家电、家具等(děng)后周(zhōu)期大宗消费，重点关(guān)注下(xià)半年经济内(nèi)生(shēng)动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后(hòu)工业企业利润(rùn)的修复空(kōng)间。

　　内容节选自申(shēn)万宏源宏观研究报告：

　　《被市场低估的(de)成本(běn)与(yǔ)费用压力——工(gōng)业企(qǐ)业效益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：首页-哆唻咪批发商城(本店域名www.123pf.cn)-淘宝网 云南有哪几个市 云南是几线城市